【판례<장중 반대매매>】《집합투자업자가 해외파생상품시장거래를 위하여 투자중개업자와 체결한 계좌설정계약의 약관에서 투자중개업자의 ‘장중 반대매매’를 정한 약관과 관련하여, ① 해당 반대매매 행위가 자본시장법령상 예외적으로 허용되는 일임매매에 해당하는지 여부(☞ 적극), ② 매수자가 만기에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션의 경우 만기에 결제불이행이 발생할 우려가 커졌을 경우 투자중개업자로 하여금 장중 반대매매를 할 수 있도록 허용하는 약관의 효력(☞

【판례<장중 반대매매>】《집합투자업자가 해외파생상품시장거래를 위하여 투자중개업자와 체결한 계좌설정계약의 약관에서 투자중개업자의 ‘장중 반대매매’를 정한 약관과 관련하여, ① 해당 반대매매 행위가 자본시장법령상 예외적으로 허용되는 일임매매에 해당하는지 여부(☞ 적극), ② 매수자가 만기에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션의 경우 만기에 결제불이행이 발생할 우려가 커졌을 경우 투자중개업자로 하여금 장중 반대매매를 할 수 있도록 허용하는 약관의 효력(☞ 적극) 및 ③ 투자중개업자가 장중 반대매매를 하였는데, 사후적으로 더 나은 조건으로 반대매매를 할 기회가 있었다는 등의 사정만으로 선관주의의무를 위반한 것으로 볼 수 있는지 여부(☞ 원칙적 소극)(대법원 2025. 3. 13. 선고 2024다215375(본소), 215382(반소))》〔윤경 변호사 더리드(The Lead) 법률사무소〕

 

1. 판결의 요지 :

 

【판시사항】

[1] 투자자가 파생상품 거래를 하기 위하여 투자중개업자와 체결한 계좌설정계약의 약관 등에서 장중 시세의 급격한 변동으로 투자자의 파생상품 등 보유자산 가액이 일정 증거금 수준에 미달한 경우 투자중개업자로 하여금 추가예탁요구 없이 투자자의 파생상품 등에 관한 반대거래를 통해 청산할 수 있도록 정한 경우, 이러한 투자중개업자의 ‘장중 반대매매’ 행위가 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제7조 제4항 및 같은 법 시행령 제7조 제3항 제3호에서 예외적으로 허용하는 일임매매에 해당하는지 여부(적극)

[2] 매수자가 만기에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션(option)의 경우, 장중 시세의 급격한 변동으로 위탁증거금 액수가 결제예상금액에 크게 미달하는 등 만기에 결제불이행이 발생할 우려가 커졌을 경우에 투자중개업자로 하여금 장중 반대매매를 할 수 있도록 허용하는 약관을 둘 수 있는지 여부(적극)

[3] 투자자의 파생상품 거래와 관련한 증거금 부족 시 투자자의 파생상품 등을 청산할 권한을 일임받은 투자중개업자가 이를 실행하는 과정에서 선량한 관리자로서의 주의의무를 위반하였는지 판단하는 기준 / 사후적으로 실제 반대매매 결과보다 더 나은 조건으로 반대매매를 할 기회가 있었다는 등의 사정만으로 투자중개업자가 선량한 관리자로서의 주의의무를 위반하였다고 할 수 있는지 여부(원칙적 소극)

[4] 투자신탁 형식의 전문투자형 사모집합투자기구인 펀드를 설정한 자산운용사 갑 주식회사와 갑 회사로부터 위 펀드의 투자신탁재산을 신탁받은 신탁업자인 을 주식회사 등이 투자중개업자인 병 주식회사 명의로 해외 파생상품 거래를 하기 위해 병 회사와 계좌설정계약을 체결하고 계좌를 개설한 다음 위 투자신탁재산을 해외 파생상품인 니케이 지수(Nikkei 225 Index) 풋옵션에 투자하였는데, 니케이 지수의 급격한 하락으로 다수의 풋옵션 매도 포지션을 취하던 위 계좌의 자산평가액이 급격히 하락하여 위탁증거금의 20%에 미달하게 되자, 병 회사가 ‘장중 시세의 급격한 변동 등으로 고객의 평가위탁총액이 위탁증거금의 20%보다 낮은 경우 위탁증거금의 추가예탁요구를 하지 않고 미결제약정을 반대매매로 처분할 수 있다.’고 정한 위 계좌설정계약의 약관 조항에 따라 위 계좌의 니케이 지수 풋옵션 등을 반대매매로 청산한 다음 갑 회사와 을 회사 등을 상대로 대신 납부한 결제대금 등의 지급을 구하고, 갑 회사와 을 회사 등은 반대매매의 실행이 위법하다고 다투면서 반소로 반대매매로 입은 예탁금 상당의 손해배상을 구한 사안에서, 위 약관 조항에 의한 투자중개업자의 장중 반대매매는 자본시장과 금융투자업에 관한 법률과 그 시행령에서 예외적으로 허용하는 일임매매에 해당하고, 위 약관 조항에 따른 장중 반대매매의 대상에는 유럽형 옵션인 니케이 지수 풋옵션도 포함된다고 보아야 하며, 반대매매를 실행할 무렵의 실시간 시세 변동을 반영하여 평가위탁총액을 산정하면 반대매매 당시 장중 반대매매의 요건이 충족되었다고 볼 여지가 크고, 병 회사가 반대매매 실행 과정에 선량한 관리자로서의 주의의무를 위반하였다고 할 수 없는데도, 이와 달리 본 원심판단에 법리오해의 잘못이 있다고 한 사례

 

【판결요지】

[1] 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(이하 ‘자본시장법’이라 한다) 제71조 제6호 는 투자중개업자가 투자자로부터 금융투자상품에 대한 투자판단의 전부 또는 일부를 일임받아 투자자별로 구분하여 금융투자상품을 취득·처분, 그 밖의 방법으로 운용하는 행위(이하 ‘일임매매 행위’라 한다)를 원칙적으로 금지하면서, 다만 투자일임업으로 행하는 경우, 자본시장법 제7조 제4항 및 그 위임에 따른 자본시장과 금융투자업에 관한 법률시행령(이하 ‘자본시장법 시행령’이라 한다) 제7조 제3항 제3호 에 의하여 투자자가 금융투자상품의 매매, 그밖의 거래에 따른 결제나 증거금의 추가 예탁 또는 자본시장법 제72조에 따른 신용공여와 관련한 담보비율 유지의무나 상환의무를 이행하지 아니한 경우에 투자중개업자가 투자자로부터 따로 대가 없이 약관 등에 따라 금융투자상품의 매도권한(파생상품인 경우에는 이미 매도한 파생상품의 매수권한을 포함한다)을 일임받아 그 금융투자상품을 취득·처분, 그 밖의 방법으로 운용하는 행위 등을 예외적으로 허용한다.

투자자가 파생상품 거래를 하기 위해 투자중개업자와 체결한 계좌설정계약의 약관 등에서 장중 시세의 급격한 변동으로 투자자의 파생상품 등 보유자산 가액이 일정 증거금 수준에 미달한 경우 투자중개업자로 하여금 투자자의 파생상품 등에 관한 반대거래(이하 ‘장중 반대매매’라 한다)를 통해 청산할 수 있게 정하였다면, 그와 같은 거래행위는 파생상품 등의 취득·처분에 관한 수량, 가격 및 시기 등에 관한 투자판단을 투자자로부터 일임받아 그에 관한 취득·처분 등의 행위를 하는 것으로서 자본시장법 제71조 제6호에서 규정하는 일임매매행위에 해당한다고 보는 것이 입법자의 의도나 법문언에 충실한 해석이다. 그런데 위와 같은 약관 등에 의하여 자신이 보유한 파생상품 등에 관한 반대거래가 이루어지는 것을 원하지 않는 투자자는 파생상품 등 보유자산 가액이 일정 증거금 수준에 미달하지 않도록 관리해야 하고 장중에 시세가 급격히 변동하여 일정 증거금 수준에 미달하게 된 경우에는 투자중개업자로부터 추가예탁요구를 받지 않더라도 부족분을 만회할 수 있도록 지체 없이 추가 예탁을 하는 등의 조치를 취해야 한다. 이러한 투자중개업자의 ‘장중 반대매매’ 행위는 투자자가 파생상품 등 거래에 따른 증거금의 추가 예탁을 해야 함에도 이를 하지 않은 경우에 투자자로부터 파생상품 등의 매도와 매수권한을 일임받아 그 파생상품 등을 거래한 것이므로, 자본시장법 제7조 제4항 및 그 위임에 따른 자본시장법 시행령 제7조 제3항 제3호가 예외적으로 허용하는 일임매매에 해당한다고 볼 수 있다.

[2] 파생상품에는 기초자산이나 기초자산의 가격·이자율·지표·단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전 등을 장래의 특정 시점에 인도할 것을 약정하는 계약인 선도(forward)와 선도를 표준화하여 거래소에서 거래하는 선물(future), 당사자 어느 한쪽의 의사표시에 의하여 기초자산이나 기초자산의 가격·이자율·지표·단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전 등을 수수하는 거래를 성립시킬 수 있는 권리를 부여하는 것을 약정하는 계약인 옵션(option) 등이 있다( 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제5조 제1항 제1호, 제2호 ). 옵션은 권리 행사 가능 시기에 따라 만기에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션과 만기 전에도 언제든지 권리를 행사할 수 있는 미국형 옵션으로 나눌 수 있다. 유럽형 옵션의 경우 만기에 이르러야 옵션이 정한 거래를 성립시키는 권리가 행사될 수 있으므로, 만기 도래 전에는 거래 당사자의 결제불이행 위험이 현실화되지 않는다. 하지만 유럽형 옵션의 만기 도래 전이라도 급격한 시세의 변동으로 만기에 투자자가 감당하기 어려운 거액의 결제를 해야 하는 상황이 발생할 가능성이 증가하고 그에 비해 투자자의 위탁증거금 액수는 결제예상금액에 크게 미달하는 등으로 만기 시점의 결제불이행 위험이 발생할 우려가 커졌을 경우 투자중개업자는 결제불이행 위험의 현실화 및 더 큰 손실 발생을 막기 위한 조치를 취할 필요가 있고, 이를 위하여 장중 반대매매에 관한 약관을 둘 수 있다고 보아야 한다.

[3] 투자중개업자는 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(이하 ‘자본시장법’이라 한다) 제37조 제1항에 의하여 신의성실의 원칙에 따라 공정하게 투자중개업을 영위할 의무를 부담하고, 그 의무를 위반하거나 업무를 소홀히 하여 투자자에게 손해를 발생시킨 경우에는 자본시장법 제64조 제1항 에 따라 손해를 배상할 책임이 있다. 투자중개업자가 투자자의 파생상품 거래와 관련한 증거금이 부족할 경우에 투자자의 파생상품 등을 청산할 권한을 일임받아 이를 실행하는 경우에도 선량한 관리자로서의 주의를 다하여 투자자의 손실을 최소한도에 그치도록 해야 하는 의무를 부담한다. 이 경우 투자중개업자가 선관주의의무를 위반하였는지 여부는 파생상품의 급격한 평가가치 하락의 원인과 가격 전망, 증거금 부족액과 이를 만회하기 위해 실행한 처분 규모, 반대매매 실행 당시 시장 상황과 주문 방식, 급격한 가격 변동과 반대매매 실행 가능성에 대한 투자자의 인식 여부 등 여러 사정을 참작하여 전문가인 투자중개업자가 합리적인 판단을 하였다고 볼 수 있는지를 기준으로 판단하여야 한다. 다만 투자중개업자가 전문가라 하더라도 불확실성과 변동성이 큰 파생상품의 가격을 정확하게 예측하는 것은 사실상 불가능하므로, 반대매매 대상이 된 파생상품의 가격이 하락 또는 상승하는 경향이 뚜렷하여 투자자의 손실을 최소화할 수 있는 거래 기회가 있음을 확실하게 예상할 수 있었다는 등의 특별한 사정이 없는 한 사후적으로 실제 반대매매 결과보다 더 나은 조건으로 반대매매를 할 기회가 있었다는 등의 사정만으로는 선관주의의무를 위반하였다고 할 수 없다.

[4] 투자신탁 형식의 전문투자형 사모집합투자기구인 펀드를 설정한 자산운용사 갑 주식회사와 갑 회사로부터 위 펀드의 투자신탁재산을 신탁받은 신탁업자인 을 주식회사 등이 투자중개업자인 병 주식회사 명의로 해외 파생상품 거래를 하기 위해 병 회사와 계좌설정계약을 체결하고 계좌를 개설한 다음 위 투자신탁재산을 해외 파생상품인 니케이 지수(Nikkei 225 Index) 풋옵션에 투자하였는데, 니케이 지수의 급격한 하락으로 다수의 풋옵션 매도 포지션을 취하던 위 계좌의 자산평가액이 급격히 하락하여 위탁증거금의 20%에 미달하게 되자, 병 회사가 ‘장중 시세의 급격한 변동 등으로 고객의 평가위탁총액이 위탁증거금의 20%보다 낮은 경우 위탁증거금의 추가예탁요구를 하지 않고 미결제약정을 반대매매로 처분할 수 있다.’고 정한 위 계좌설정계약의 약관 조항에 따라 위 계좌의 니케이 지수 풋옵션 등을 반대매매로 청산한 다음 갑 회사와 을 회사 등을 상대로 대신 납부한 결제대금 등의 지급을 구하고, 갑 회사와 을 회사 등은 위 반대매매의 실행이 위법하다고 다투면서 반소로 반대매매로 입은 예탁금 상당의 손해배상을 구한 사안에서, ① 위 약관 조항에 의한 투자중개업자의 장중 반대매매는 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제7조 제4항 및 그 시행령 제7조 제3항 제3호에서 예외적으로 허용하는 일임매매에 해당하고, ② 유럽형 옵션의 경우에도 만기 시점의 결제불이행 위험이 급증하고 더 큰 투자손실이 발생하는 상황에 대비하여 장중 반대매매 조치를 취할 필요가 있고, 병 회사가 갑 회사와 을 회사 등에 해외 파생상품 거래의 위험성 등을 설명하기 위하여 제공한 설명서에 ‘(해외)선물’이라고만 기재되어 있다 하더라도 이를 유럽형 옵션을 포함한 ‘(해외)옵션’을 장중 반대매매의 대상에서 배제하는 의미로 해석할 수는 없으므로, 위 약관 조항에 따른 장중 반대매매의 대상에는 유럽형 옵션인 니케이 지수 풋옵션도 포함된다고 보아야 하며, ③ 위 약관 조항의 취지와 설명서의 내용 등을 종합하면, 위 약관 조항의 ‘평가위탁총액’은 ‘평가예탁총액’과 동일하게 투자자의 계좌에 남아 있는 현금, 대용증권의 평가금액과 미결제약정의 평가금액을 합한 금액을 의미하고, 그중 미결제약정의 평가금액은 투자자가 보유한 파생상품의 시세 변동을 실시간으로 반영하는 방식으로 산정하여야 하는데, 반대매매 실행 무렵의 실시간 시세 변동을 반영하여 갑 회사와 을 회사 등의 평가위탁총액을 산정하면 반대매매 당시 장중 반대매매의 요건이 충족되었다고 볼 여지가 크고, ④ 반대매매 실행 당시의 시장 상황, 처분 규모, 주문 방식 등 제반 사정에 비추어 병 회사가 반대매매를 실행하는 과정에서 선량한 관리자로서의 주의의무를 위반하였다고 할 수 없는데도, 이와 달리 본 원심판단에 법리오해의 잘못이 있다고 한 사례.

 

2. 사안의 개요 및 소송경과 [이하 판례공보스터디 민사판례해설 2025. 5. 1.자 공보, 김윤종 P.8-19]

 

가. 사실관계

 

⑴ 원고와 피고들 사이에 투자중개업자인 원고 명의로 해외 파생상품거래를 하기 위하여 ‘해외 파생상품시장거래 총괄계좌 설정약관(‘이 사건 약관’)’에 의한 계좌설정계약을 체결하였는데, 해당 약관에서 정한 장중 반대매매(강제청산)에 관한 조항은 아래와 같음[반대매매란 만기일 이전에 기존에 매수(매도)한 계약에 대하여 동일한 종목과 동일한 수량을 매도(매수)하 여 옵션거래에 의한 결제의무에서 벗어나는 결제방법을 말한다. ☞ 강제청산]

 

⑵ 피고 甲은 이 사건 펀드의 투자신탁재산 등으로 해외 장내파생상품인 오사카 증권거래소의 니케이 지수를 기초자산으로 한 ‘NIKKEI 225 주가지수 옵션(‘이 사건 옵션’)’에 투자하였음

 

- 니케이 풋옵션은 옵션 매수자가 오직 만기일(최종거래일)에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션으로서 만기일에 행사가격이 니케이 지수와 같거나 낮은 경우 그대로 소멸하고 행사가격이 니케이 지수보다 높은 경우 옵션이 자동으로 행사되어 옵션 매수자는 그 차액에 해당하는 현금을 취득하게 되므로, 옵션 매도자는 만기일이 도래하기 전에는 옵션 매수자의 권리행사에 따른 이행책임을 부담하지 않음

 

⑶ 원고는 2020. 2. 29. 00:00 ~ 05:30 이 사건 계좌에 관한 평가위탁총액이 위탁증거금의 20%에 미달하게 되었다는 이유로 이 사건 약관 조항에 근거하여 피고들에게 위탁증거금의 추가예탁을 요구하지 아니하고 이 사건 계좌의 니케이 풋옵션 등을 반대매매로 청산하였음(‘이 사건 반대매매’)

- 니케이 지수가 2020. 2. 하순경부터 하락세를 보이다 2020. 2. 28. 약 3.67% 하락하였고, 다수의 풋옵션 매도 포지션을 취하던 이 사건 계좌의 자산평가액도 급격하게 하락하여 2020. 2. 29. 00:00경 이 사건 계좌의 위험도가 80%를 돌파하였음

- 원고가 이 사건 반대매매를 실행할 당시 피고 甲이 2020. 2.경 매수 또는 매도한 니케이 풋옵션의 만기일은 2020. 3. 12. 또는 2020. 4.경이었음(만기 전 반대매매)

 

나. 소송경과

 

⑴ 원고는 피고들을 상대로 ① 이 사건 반대매매를 실행하면서 대신 납부한 결제대금과 미납수수료 등(미수금 청구)과 ② 피고 甲의 투자자보호의무 등의 위반을 이유로 하는 손해배상청구를 하였고(본소청구), 피고들은 ㉠ 이 사건 약관 조항 자체가 무효이거나 ㉡ 이 사건 반대매매는 이 사건 약관 조항의 요건을 갖추지 못한 것이어서 실행행위가 위법하다는 등을 이유로 원고에 대해 손해배상청구를 하였음(반소청구)

 

⑵ 제1심은 이 사건 옵션의 야간장에서 가격이 급락한 것은 장중에 시세의 급격한 변동 등이 일어난 경우에 해당하고, ‘평가위탁총액’은 장중 시세변동에 따라 실시간 변동되는 옵션 가격을 반영하여 원고가 위탁받은 자산의 실시간 가치를 평가한 금액의 합계를 의미하는데, 이 사건 반대매매 당시 평가위탁총액이 위탁증거금의 20% 미만으로 떨어졌으므로 이 사건 약관조항의 요건을 충족하였고, 원고가 이 사건 반대매매에서 필요한 주의의무를 위반하였거나, 선물과 옵션을 구분하여 적용범위를 한정할 수 없다는 이유로 원고의 이 부분 청구를 인용하였음

 

⑶ 그러나 원심은 다음과 같은 이유로 이 사건 반대매매가 적법하게 실행되지 아니하였다고 판단하였음[원고의 본소 청구 중 피고 甲 등에 대한 자본시장법상 투자자보호의무 위반 등으로 인한 손해배상청구와 관련해서는, 피고 甲 등이 이 사건 펀드를 운용하면서 자본시장법 등에서 규정한 주의의무를 위반하였다고 보기 어렵다는 이유로 더 나아가 살펴보지 아니하고 기각하였다(원심=제1심)]

① 이 사건 약관조항에 따른 반대매매는 투자중개업자가 중개과정에서 투자자로부터 금융투자 상품에 대한 투자판단을 일임받아 금융상품을 처분하는 일임매매에 해당하는데, 이 사건 약 관조항에서 정한 사항이 금융투자업자에게 책임이 없는 불가피한 사유로 마진콜을 할 수 없는 경우라 볼 수 없기 때문에 이 사건 약관조항은 무효이고 원고의 일임매매가 자본시장법에서 예외적으로 허용하는 경우에 해당하지 아니함

② 이 사건 약관조항이 무효가 아니더라도 이 사건 약관은 ‘해외선물의 장중 반대매매’에 적용되는 것으로, 선물이 아니고 일일정산을 실시하지 아니하여 만기 도래 전에 옵션 가격변동에 따른 평가손실로 미수가 발생할 가능성이 없는 유럽형 옵션인 니케이 풋옵션에 대하여 적용될 수 없으므로 이 사건 반대매매는 법적 근거가 없이 실행된 것으로 위법함

③ 이 사건 약관조항이 니케이 풋옵션에도 적용된다고 하더라도, ‘장중에 시세의 급격한 변동’의 의미는 옵션의 실시간 가격 변동을 반영하지 않는 평가예탁총액 또는 예탁자산의 평가액이 위탁증거금의 20%보다 낮은 경우로 해석하여야 하는데, 이 사건 반대매매 실행할 무렵 평가위탁총액이 위탁증거금의 20%를 하회한다고 볼 수 없으므로 이 사건 약관조항의 요건을 충족하지 못하였으므로 이 사건 반대매매는 위법함

④ 니케이 풋옵션의 2020. 2. 28. 이후 일자별 가격 추이를 보면 2020. 3. 5. 종가 기준으로 평가수익을 기대할 수 있었던 것으로 보이는바, 만기일 이전에 이 사건 반대매매를 실행함으로써 원고는 선관주의의무 또는 충실의무를 위반하였음

 

3. 집합투자업자가 해외파생상품시장거래를 위하여 투자중개업자와 체결한 계좌설정계약의 약관에서 투자중개업자의 ‘장중 반대매매’를 정한 약관과 관련하여, ① 해당 반대매매 행위가 자본시장법령상 예외적으로 허용되는 일임매매에 해당하는지 여부(☞ 적극), ② 매수자가 만기에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션의 경우 만기에 결제불이행이 발생할 우려가 커졌을 경우 투자중개업자로 하여금 장중 반대매매를 할 수 있도록 허용하는 약관의 효력(☞ 적극) 및 ③ 투자중개업자가 장중 반대매매를 하였는데, 사후적으로 더 나은 조건으로 반대매매를 할 기회가 있었다는 등의 사정만으로 선관주의의무를 위반한 것으로 볼 수 있는지 여부(☞ 원칙적 소극)(대법원 2025. 3. 13. 선고 2024다215375(본소), 215382(반소)) [이하 판례공보스터디 민사판례해설 2025. 5. 1.자 공보, 김윤종 P.8-19]

 

가. 이 사건 약관조항의 무효 여부 ☞ 소극

 

⑴ 이 사건 약관조항은 위탁증거금의 추가예탁통보(마진콜) 없이 반대매매를 할 수 있도록 하는 규정으로, 이처럼 투자중개업자에게 예외적으로 허용되는 일임매매에 해당하여 유효한 것인지가 쟁점임

판례는 구 증권거래법 이래로 자본시장법에 이르기까지 포괄적 일임매매약정의 사법상 효력을 인정하여 왔음(대법원 2005. 10. 7. 선고 2005다11541 판결, 대법원 2002. 3. 29. 선고 2001다49128 판결, 대법원 2019. 6. 13. 선고 2018다258562 판결)

 

⑵ 자본시장법은 제7조 제4항에서 투자중개업자가 투자자의 매매주문을 받아 이를 처리하는 과정에서 금융투자상품에 대한 투자판단의 전부 또는 일부를 일임받을 필요가 있은 경우로서 대통령령으로 정하는 경우를 투자일임업에서 제외하고, 자본시장법 제71조 제6호 단서는 제7조 제4항에 해당하는 경우를 투자중개업자의 불건전 영업행위에서 제외하여 예외적으로 투자중개업 자의 일임매매를 허용하고 있음

- 자본시장법 시행령 제7조 제3항은 투자중개업자가 따로 대가 없이 금융투자상품에 대한 투자 판단의 전부나 일부를 위임받은 구체적인 경우를 정하고 있는데, 반대매매에 관한 사항은 제3호에 규정되어 있음

 

⑶ 대상판결의 사안에서 이 사건 약관조항에 따른 반대매매는 투자중개업자의 일임매매에 해당하는데, 자본시장법 시행령 제7조 제3항 제3호에서 규정하는 합리적인 반대매매의 예시로서 투자자가 ‘증거금의 추가예탁을 이행하지 아니한 경우’에 해당한다고 보아 이 사건 약관조항에 의한 반대매매를 유효하다고 보았음

① 투자자들은 이 사건 계좌를 통해 투자한 파생상품인 니케이 풋옵션의 평가금액을 포함한 평가 위탁총액이 위탁증거금의 20%에 미달하지 아니하도록 관리하여야 하고, 그에 미달하면 원고의 추가예탁요구가 없더라도 추가예탁을 하여야 할 의무가 있음

② 이 사건 약관조항에서 규정하는 ‘장중에 시세의 급격한 변동 등으로 인하여 고객의 평가위탁총액이 위탁증거금의 20%보다 낮은 경우’는 투자자의 증거금 추가예탁의무가 이행되지 아니한 상태로 볼 수 있음

③ 원심은 자본시장법 시행령 제7조 제3항 제5호의 내용을 구체화한 금융위원회가 제정한 고시인 금융투자업규정 제2-32조 제2항을 투자중개업자의 처리기준을 제시한 것으로 보았으나, 대상판결의 사안에서 자본시장법 시행령 제7조 제3항 제5가 적용된다고 보기 어려울 뿐만 아니라 위 고시는 원칙적으로 금융회사의 임직원의 직무수행시 준수하여야 할 내부통제기준이므로 이를 그대로 적용할 수도 없는 것으로 보임

 

나. 유럽형 옵션인 니케이 풋옵션이 이 사건 약관조항의 적용대상인지 여부

 

⑴ 대상판결은 이 사건 약관조항이 원칙적으로 모든 해외파생상품에 적용되는 것으로 만기에만 권리를 행사할 수 있는 유럽형 옵션을 배제하지 아니할 뿐만 아니라 원고가 피고 甲에게 교부한 설명서에 의하더라도 ‘해외선물은 가격변동성이 높고 위탁증거금이 낮아 장중에 미수발생 가능성’이 있으므로 장중 반대매매가 실행될 수 있음을 안내하고 있는데, 여기서 말하는 ‘선물’은 광의의 개념이므로 유럽형 옵션인 니케이 풋옵션이 포함된다고 보았음[파생상품에는 기초자산의 가격·이자율·지표·단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전 등을 장래의 특정 시점에 인도할 것을 약정하는 계약인 선도(forward)와 선도를 표준화하여 거래서에서 거래하는 선물(future, 협의의 선물) 및 당사자 어느 한쪽의 의사표시에 의하여 기초자산이나 기초자산의 가격․이자율․지표․단위 또는 이를 기초로 하는 지수 등에 의하여 산출된 금전 등을 수수하는 거래를 성립시 킬 수 있는 권리를 부여하는 것을 약정하는 계약인 옵션(option) 등이 있다. 경우에 따라서 선물은 협의의 선물과 옵션을 포괄하는 파생상품을 지칭하기도 한다]

① 원심은 이 사건 설명서가 이 사건 약관을 구체화하는 것으로서, 이 사건 약관의 해석에 있어 참작되어야 한다는 전제에서 장중 반대매매는 (옵션을 제외한)‘선물’에만 적용된다고 보았음

② 그러나 이 사건 약관 조항 중 위탁증거금 관련 규정(제9조, 제10조, 제14조 등)을 포함하여 전체적인 구조와 내용에 비추어 볼 때 사용하는 용어로서 ‘(해외)선물’의 의미는 옵션을 포함하는 광의의 의미로 해석함이 상당하고, 특히 미국형 옵션의 경우 장중 옵션 매수자의 권리행사로 인하여 결제불이행의 위험이 빠르게 현실화되고 미수가 발생할 가능성이 있으므로 협의의 선물과 마찬가지로 장중 반대매매에 관한 약관을 둘 필요성이 크다는 측면에서도 이와 같이 해석함이 상당함

 

⑵ 나아가 유럽형 옵션의 경우에도 일일정산은 존재하지 않지만, 평가손익에 대한 정산은 이루어지고, 평가예탁총액이 유지증거금에 미치지 못하는 경우 추가증거금을 요구(margin call)하며, 투자자가 이를 납입하지 않을 때에는 반대매매가 실행될 수밖에 없음(이 사건 약관 제14조 제1 항)

☞ 즉, 유럽형 옵션도 실시간으로 확인되는 보유상품의 평가손익을 반영할 때 예탁자산이 위탁증거금에 비해 과도하게 낮아 결제불이행의 우려가 발생할 수 있으므로 이 사건 약관조항의 적용대상에서 제외해서는 아니 된다고 보았음

- 원심은 장중 반대매매는 장중 미수 발생가능성이 있어야 하는데, 일일정산이나 만기 전 미수 발생가능성 없는 유럽형 옵션인 니케이 풋옵션의 경우 이러한 제도가 적용될 수 없다고 해석하였으나, 이 사건 약관에서는 이와 같은 조건을 언급하고 있지 아니할 뿐만 아니라, 장중 미수 발생가능성은 장중에 시세의 급격한 변동 등으로 인하여 실시간으로 확인되는 손실액이 과다하게 발생함으로써 미결제약정을 청산할 결제대금이 부족하게 될 가능성으로 해석하여야 함

 

다. 이 사건 약관조항에 의한 장중 반대매매 실행요건 충족 여부 ☞ 적극

 

⑴ 이 사건 약관조항에서 정하는 장중에 시세의 급격한 변동으로서 ‘평가위탁총액이 위탁증거금의 20%보다 낮은 경우’의 해석이 문제되는데, 대상판결은 평가위탁총액을 평가예탁총액(평가위탁총액은 ‘평가예탁총액’ 또는 ‘예탁자산평가액’의 개념으로 이 사건 약관의 용어 정의에 따르면 고객의 계좌에 남아 있는 현금, 대용증권의 평가금액 및 미결제약정의 평가금액을 합한 금액을 의미한다)과 같은 개념으로 해석하면서(=원심), 고객 보유 옵션상품 등 위탁자산의 장중 시세변동에 따라 함께 변동되는 것이므로 실시간 가격변동에 따른 평가손실을 반영하는 것으로 보았음(≠원심)

 

⑵ 원심은 오사카 증권거래소의 증거금 산정례를 언급하면서 옵션의 실시간 가격변동에 따른 평가손익이 평가예탁총액의 산정에 반영되지 아니한다고 설시하였으나, 이 사건 약관은 여러 해 외파생상품에 적용되는 것이므로 획일적으로 해석되어야 함

 

⑶ 또한 장중 반대매매 제도는 장중에 시세의 급격한 변동으로 투자자 보유상품의 가치가 급락할 때 미결제약정을 빠르게 청산하여 손실확대를 막으려는데 있는 것이므로, 평가위탁총액에 평가 손실이 반영되지 않는다고 보는 것은 그 제도적 취지를 부정하는 것이 됨

 

라. 고의 선관주의의무 위반 등 ☞ 소극

 

⑴ 대법원 판례는 자본시장법 제정 이전부터 반대매매를 실행하는 증권회사에 대해 투자자 손실 최소화의무를 인정하여 왔음(대법원 2009. 7. 9. 선고 2007다90395 판결)

 

⑵ 그러나 증권회사가 고객과의 관계에서 특별한 사정이 없다면 매수증권 등을 지체 없이 처분할 의무를 부담하는 것은 아니라고 보고 있음(대법원 2002. 12. 26. 선고 2000다44997 판결, 대법원 2009. 7. 9. 선고 2007다90395 판결)

 

⑶ 원심은 원고가 장중 반대매매를 실행할 때에 투자판단을 일임받아 처분하는 이상, 투자일임업자에 관한 자본시장법 제96조 제1항 및 제2항을 유추적용하여 선관주의의무 및 충실의무를 부담한다고 보았는데, 투자자 손실 최소화의무도 선관주의의무의 일종이므로 이 부분 판단은 타당함

 

⑷ 그러나 기초자산 가격이 급변하는 상황 및 가격변동성이 큰 해외파생상품 거래의 특성상 어느 시점에 반대매매를 실행하여 투자자의 미결제약정을 청산하는 것이 투자자의 손실을 최소화하는 것인지를 예견하는 것은 사실상 불가능하다는 점에서 실행 후 사정을 들어 선관주의의무를 위반하였다고 보기는 어려움

- 야간시장의 거래량이 정규시장에 비해 다소 작다거나 가격의 왜곡이 발생할 수 있다는 사정만 으로 야간시장에서의 반대매매 실행 자체가 잘못되었다고 볼 수 없음

 

바. 대상판결의 의의

 

⑴ 대상판결은 해외 파생상품시장거래를 중개하는 투자중개업자(증권회사)가 일정한 경우 마진콜 없이 반대매매(강제청산)를 할 수 있도록 정한 약관조항이 자본시장법상 일임매매를 원칙적으로 금지하는 규정에 반하여 무효인지 여부와 관련하여 자본시장법과 시행령에서 정하는 예외적으로 허용되는 일임매매 중 ‘투자자가 증거금의 추가예탁을 이행하지 아니한 경우’에 해당한다고 보아 그 효력을 인정한 사례로서 투자중개업자가 자신의 판단 아래 반대매매를 실행하였다면 특별한 사정이 없는 한 선관의무 내지 충실의무를 위반하였다고 볼 수 없다고 판단하였음

- 특히 기초자산 가격이 급변하는 상황 아래에서 가격변동성이 큰 해외파생상품 거래의 특성상 어느 시점에 반대매매를 실행하여 투자자의 미결제약정을 청산하는 것이 투자자의 손실을 최소한으로 줄이는 최적의 조치인지를 예견하는 것은 사실상 불가능하다는 점에서 더욱 그러함

 

⑵ 구체적으로, 이 사건 약관에 적용 범위와 관련하여 해외파생상품 전반을 대상으로 하고 있는 점, 유럽형 옵션의 경우에도 장중 반대매매의 필요성이 있는 점, 약관에서 규정하는 용어는 약관의 전체적인 논리적 맥락에서 획일적이고 일반적으로 해석되어야 평균적인 투자자가 이해하는 것과 일치할 수 있음을 전제로 판단하였음

 

⑶ 이 사건 약관에서 정한 장중 반대매매 실행 요건의 충족 여부와 관련하여서도 해당 조항에서 언급하는 ‘평가위탁총액’의 의미와 산정방법 등을 해석함에 있어서 약관 전체의 논리적 맥락을 중시하고, 해당 약관 조항의 취지를 고려하여 이를 평가예탁총액(= 투자자 계좌에 남아 있는 현금, 대용증권의 평가금액과 미결제약정의 평가금액의 합산액)과 동일하게 해석하면서 미결제 약정의 평가금액은 투자자들이 보유한 파생상품의 시세변동을 실시간으로 반영하는 방식으로 산정하여야 한다고 판단하였음