【판례<미공개중요정보 이용행위, 내부자거래 규제>】《자본시장법 제174조 제1항에서 금지되는 미공개중요정보 이용행위에 있어 ‘타인’의 범위(대법원 2020. 10. 29 선고 2017도18164 판결)》〔..

【판례<미공개중요정보 이용행위,  내부자거래 규제>】《자본시장법 제174조 제1항에서 금지되는 미공개중요정보 이용행위에 있어 ‘타인’의 범위(대법원 2020. 10. 29 선고 2017도18164 판결)》〔윤경 변호사 더리드(The Lead) 법률사무소〕

 

1.판결의 요지

 

【판시사항】

 

자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제174조 제1항에 따른 금지행위 중 ‘타인에게 미공개중요정보를 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하게 하는 행위’의 의미 및 이때 ‘타인’은 반드시 상장법인의 내부자 및 제1차 정보수령자(수범자)로부터 정보를 직접 수령한 자로 한정되는지 여부(소극) / 정보의 직접 수령자를 통하여 정보전달이 이루어져 당해 정보를 제공받은 자가 위 정보를 거래에 이용하게 하는 경우, 수범자의 정보제공행위와 정보수령자의 정보이용행위 사이에 인과관계가 존재하여야 하는지 여부(적극) 및 수범자는 정보수령자가 당해 정보를 이용하여 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래를 한다는 점을 인식하면서 정보를 제공하여야 하는지 여부(적극) / 수범자의 위와 같은 인식의 정도 및 인식 여부를 판단하는 기준

 

【판결요지】

 

자본시장과 금융투자업에 관한 법률(이하 ‘자본시장법’이라 한다) 제174조 제1항은 각호의 어느 하나에 해당하는 자, 즉 상장법인의 내부자 및 제1차 정보수령자(이하 ‘수범자’라 한다)가 업무 등과 관련된 미공개중요정보를 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 하는 행위를 금지한다. 위 규정에 따른 금지행위 중 ‘타인에게 미공개중요정보를 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하게 하는 행위’는 타인이 미공개중요정보를 당해 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하려 한다는 정을 알면서 그에게 당해 정보를 제공하거나 당해 정보가 제공되도록 하여 위 정보를 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하게 하는 것을 말하고, 이때 타인은 반드시 수범자로부터 정보를 직접 수령한 자로 한정된다고 볼 수 없다. 따라서 정보의 직접 수령자가 당해 정보를 거래에 이용하게 하는 경우뿐만 아니라 위 직접 수령자를 통하여 정보전달이 이루어져 당해 정보를 제공받은 자가 위 정보를 거래에 이용하게 하는 경우도 위 금지행위에 포함된다고 보아야 한다. 한편 이러한 경우 수범자의 정보제공행위와 정보수령자의 정보이용행위 사이에는 인과관계가 존재하여야 하고, 수범자는 정보수령자가 당해 정보를 이용하여 특정증권 등의 매매, 그 밖의 거래를 한다는 점을 인식하면서 정보를 제공하여야 한다. 수범자의 위와 같은 인식은 반드시 확정적일 필요는 없고 미필적인 정도로도 충분하며, 위와 같은 인식 여부는 제공 대상인 정보의 내용과 성격, 정보제공의 목적과 동기, 정보제공행위 당시의 상황과 행위의 태양, 정보의 직접 수령자와 전달자 또는 이용자 사이의 관계와 이에 관한 정보제공자의 인식, 정보제공 시점과 이용 시점 사이의 시간적 간격 및 정보이용행위의 태양 등 제반 사정을 종합적으로 고려하여 판단하여야 한다. 그 이유는 다음과 같다.

 

(가) 형벌법규는 문언에 따라 엄격하게 해석ㆍ적용하여야 하고 피고인에게 불리한 방향으로 확장해석하거나 유추해석을 하여서는 안 되는 것이지만, 문언이 가지는 가능한 의미의 범위 안에서 규정의 입법 취지와 목적 등을 고려하여 문언의 논리적 의미를 분명히 밝히는 체계적 해석을 하는 것은 죄형법정주의의 원칙에 어긋나지 않는다.

 

(나) 국립국어원의 표준국어대사전은 ‘타인’을 ‘다른 사람’으로 정의하고 있다. 또한 자본시장법에서 ‘타인’의 개념을 달리 정의하고 있지 않고, 동법 제174조 제1항에서 타인에 관한 제한 또는 예외규정을 두거나 타인과 정보전달자의 관계를 요건으로 정하고 있지도 않다.

 

(다) 자본시장법 제174조 제1항에서 처벌대상인 정보제공자를 제1호부터 제6호까지 제한적으로 열거하면서 제6호에서 제1차 정보수령자를 ‘내부자로부터 미공개중요정보를 받은 자’로 규정하고 있으나, 이는 수범자의 범위에 관한 규정이지 금지행위의 태양 중 ‘타인’의 개념에 관한 규정이 아니다. 한편 정보전달과정에서의 변질가능성을 이유로 입법자가 제한하지 않은 ‘타인’의 개념을 문언보다 제한하여 해석하여야 한다고 볼 수 없고(정보가 전달과정에서 변질되었다면 이는 미공개중요정보 해당성 요건 판단 등에서 고려되어야 할 것이다), 위 개념을 ‘정보제공자로부터 직접 정보를 수령받은 자’로 제한하여 해석하지 않는다고 하여 죄형법정주의에 어긋난다고 볼 수도 없다.

 

(라) 자본시장법이 제174조 제1항에서 미공개중요정보 이용행위를 금지하는 이유는, 내부자의 경우 상장법인의 주가에 영향을 미칠 만한 중요한 정보를 미리 알게 될 기회가 많으므로 증권거래에 있어 일반투자자보다 훨씬 유리한 입장에 있는 반면, 일반투자자로서는 손해를 보게 될 가능성이 크기 때문이다. 미공개중요정보 이용행위로 인한 상대방의 손실은 능력의 부족이나 부주의로 정보를 몰랐기 때문에 발생하게 되는 것이 아니라, 내부자 등 수범자가 자신의 이득을 위하여 상장법인의 미공개내부정보를 이용하였기 때문에 발생한다고 볼 수 있다. 이러한 미공개중요정보 이용행위는 거래에 참여하는 자로 하여금 가능한 동등한 입장과 동일한 가능성 위에서 거래할 수 있도록 투자자를 보호하고 자본시장의 공정성ㆍ신뢰성 및 건전성을 확립하고자 하는 자본시장법의 입법 취지에 반한다. 이러한 입법 취지와 목적 등에 비추어 보더라도, 타인의 개념을 제한적으로 해석할 이유가 없다.

 

2. 사안의 개요 [이하 대법원판례해설 제126호, 송미경 P.565-634 참조]

 

가. 사실관계

 

⑴ 피고인 1은 코스닥시장 상장법인인 이 사건 증권발행회사의 IR 파트장이고(Investor Relations 기업이 자본시장에서 정당한 평가를 얻기 위하여 주주 및 투자자들을 대상으로 실시하는 홍보활동), 피고인 2, 3은 IR파트 과장이다.

 

⑵ 이 사건 증권발행회사는 2013. 10. 10. 2013년도 3분기 실적을 가마감하였다.

위 실적은 2013. 11. 7. 공정공시, 같은 달 14일 확정공시될 예정이었다. 피고인 1, 2, 3은 같은 날 회계팀으로부터 이메일로 위와 같은 실적 가마감 결과 영업이익이 약 70억 원에 불과하여 당시 시장에 형성된 기대치인 영업이익 약 170억 원～200억 원대에 이르지 못한다는 정보(이하 ‘이 사건 정보’라 한다)를 전달받았다. 공정공시일로 예정된 2013. 11. 7.로부터 3주 전부터는 소위 블랙아웃 기간에 해당하여 2013. 10. 18. 무렵부터는 IR활동이 중단되어야 하는 상황이었다.

 

⑶ 피고인 1, 2, 3은 이 사건 정보가 이 사건 증권발행회사의 의사로 자본시장법 시행령으로 정하는 방법에 따라 불특정 다수인이 알 수 있도록 공개되기 전임을 알면서도, 2013. 10. 15. 및 같은 달 16일 증권회사 애널리스트들 중 A 및 피고인 4, 5, 6 등에게 이 사건 정보를 개별제공하였다.

 

① 예를 들어, 2013. 10. 15. 15:10경 피고인 2가 피고인 5에게 제공한 정보는 그로부터 약 9분 후인 같은 날 15:19경 피고인 5를 통하여 ★★자산운용 소속 펀드매니저 O에게 전달되었고, O는 위 전달시각으로부터 약 28분 후인 같은 날 15:47경부터 16:00경까지 사이에 ★★자산운용이 보유하고 있던 이 사건 증권발행회사 주식 전량에 대한 매도주문을 하였으며, 그중 5,960주에 대하여 매도계약이 체결되었다. 같은 날 종가 기준 위 주식의 주가는 전일대비 약 4.12% 하락하였다.

 

② 다음 날인 2013. 10. 16.에는 피고인 1, 2, 3이 개장시각인 09:00 직전인 08:31경부터 08:44경까지 사이에 A 및 피고인 4, 5, 6 등 애널리스트들에게 이 사건 정보를 제공하였다. 이 사건 정보는 피고인 1, 2, 3의 제공시각으로부터 약 6분, 11분, 13분, 14분, 18분, 19분, 24분, 52분, 1시간 19분 등 만에 피고인 4 등을 통하여 각 자산운용사의 펀드매니저들에게 전달되었다. 이 사건 정보를 전달받은 위 각 펀드매니저는 전달시각으로부터 약 7분, 8분, 10분, 16분, 41분, 47분, 66분, 약 5시간 30분 등 만에 약 1만주에서 약 25만주에 달하는 각 자산운용사 보유 주식을 일반매도하여 손실을 회피하거나 또는 약 3만주에서 약 21만주에 달하는 주식을 공매도하였다.

 

⑷ 이로써 2013. 10. 16. 자산운용사 등 기관투자자들은 약 106만주를 약 406억 원 가량에 순매도하였던 반면, 개인투자자들은 약 104만주를 약 395억 원 가량에 순매수하였다. 같은 날 종가 기준 주가는 전일대비 약 9.45% 하락하였다. 개인투자자들의 일부는 같은 날 이 사건 증권발행회사에 주가 폭락 이유를 문의하였으나 이 사건 정보와 같은 구체적인 정보를 전혀 제공받지 못하였다.

 

⑸ 이 사건 증권발행회사의 영업실적은 2013. 11. 14. 분기보고서를 통해 공개되었다. 한국거래소 코스닥시장본부는 같은 날 이 사건 증권발행회사를 “일부 기관투자자를 대상으로 2013. 10. 16. ‘2013년 3/4분기 잠정영업실적’에 대한 정보를 제공한 사실”을 이유로 코스닥시장규정 제27조(공시불이행)에 의하여 불성실 공시법인으로 지정하였다.

 

나. 공소장 기재 적용법조: 자본시장법 제443조 제2항, 제1항, 제174조 제1항, 형

법 제30조

 

● 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 일부 개정되기 전의 것)

제443조(벌칙)

① 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자는 10년 이하의 징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 1배 이상 3배 이하에 상당하는 벌금에 처한다. 다만 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 5억 원 이하인 경우에는 벌금의 상한액을 5억 원으로 한다.

1. 제174조 제1항을 위반하여 상장법인의 업무 등과 관련된 미공개중요정보를 특정

증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 한 자

② 제1항 각호의 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상인 경우에는 제1항의 징역을 다음 각호의 구분에 따라 가중한다.

1. 이익 또는 회피한 손실액이 50억 원 이상인 경우에는 무기 또는 5년 이상의 징역에 처한다.

2. 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상 50억 원 미만인 경우에는 3년 이상의

유기징역에 처한다.

● 제174조(미공개중요정보 이용행위 금지)

① 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자(제1호부터 제5호까지의 어느 하나의 자에

해당하지 아니하게 된 날부터 1년이 경과하지 아니한 자를 포함한다)는 상장법인[6개월 이내에 상장하는 법인 또는 6개월 이내에 상장법인과의 합병, 주식의 포괄적 교환, 그 밖에 대통령령으로 정하는 기업결합 방법에 따라 상장되는 효과가 있는 비상장법인(이하 이 항에서 ‘상장예정법인 등’이라 한다)을 포함한다. 이하 이 항 및 제443조 제1항 제1호에서 같다]의 업무 등과 관련된 미공개중요정보(투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보로서 대통령령으로 정하는 방법에 따라 불특정 다수인이 알 수 있도록 공개되기 전의 것을 말한다. 이하 이 항에서 같다)를 특정증권 등(상장예정법인 등이 발행한 해당 특정증권 등을 포함한다. 이하 제443조 제1항 제1호에서 같다)의 매매, 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 하여서는 아니 된다.

1. 그 법인(그 계열회사를 포함한다. 이하 이 호 및 제2호에서 같다) 및 그 법인의 임직원․대리인으로서 그 직무와 관련하여 미공개중요정보를 알게 된 자

2. 내지 5. 생략

6. 제1호부터 제5호까지의 어느 하나에 해당하는 자(제1호부터 제5호까지의 어느 하나의 자에 해당하지 아니하게 된 날부터 1년이 경과하지 아니한 자를 포함한다)로부터 미공개중요정보를 받은 자

 

다. 공소사실의 구성

 

⑴ 피고인 1, 2, 3: 이 사건 증권발행회사의 임직원으로서 자본시장법 제174조 제1항 제1호의 내부자

 

㈎ 미공개중요정보 : ‘2013년 3분기 실적 가마감 결과 적자로 회사 영업이익이 70억 원에 불과하다.’

 

㈏ 동기 및 공모 내용 : IR파트 소속으로 주식시장에 형성된 대상주식에 관한 컨센서스와 다른 영업이익 공개로 인한 주가폭락을 방지하고 연착륙시키기 위하여, 공개에 앞서 국내 증권회사에서 이 사건 증권발행회사에 대한 분석을 담당하고 있던 애널리스트들에게 3분기 영업실적이 예상보다 부진하고 그 수치도 세 자리수(100억 원) 미만이라는 사실을 알려 주기로 결의함.

 

㈐ 행위 : 피고인 4, 5, 6에게 정보제공(※ 영업실적 공시예정일: 2013. 11. 14.)

 

① 2013. 10. 15 : ‘많이 안 좋아서 컨센서스 못 맞춘다.’, ‘적자로 컨센서스보다 아주 크게 내려갈 것 같다. 자릿수가 100단위로 바뀔 것 같다.’

 

② 2013. 10. 16 : ‘실적 가마감 결과 전체 영업이익이 세 자릿수 미만이다.’

 

⑵ 피고인 4, 5, 6 : 증권회사 소속 애널리스트로서, 피고인 1, 2, 3으로부터 이 사건 정보를 받은 자본시장법 제174조 제1항 제6호의 제1차 정보수령자

 

㈎ 위 정보를 받은 직후 자산운용사 직원들에게 위 정보 전달

 

㈏ 자산운용사 직원들은 위 정보를 이용하여 주식을 조기매도하여 손실회피

 

라. 원심의 판단 : 피고인 1, 2, 3 무죄, 피고인 4 유죄․이유무죄(◆◆자산운용에 대한 정보전달부분), 피고인 5 유죄․이유무죄(★★자산운용 P의 매도부분), 피고인 6 유죄․이유무죄(★★자산운용 및 ♤♤자산운용 V의 매도부분)

 

⑴ 자본시장법 제174조 제1항이 규정하는 ‘타인’은 ‘정보제공자로부터 직접 정보를 수령받은 자’로 제한하여 해석함이 상당하다. 다만 정보제공자가 정보를 제공할 당시의 상황, 정보수령자의 지위, 정보수령자와 이를 이용한 자의 관계 등 객관적 사정에 비추어 ① 정보수령자가 이를 실제로 이용한 자에게 전달할 것이 당연히 예정되어 있었던 경우와 같이 그 두 사람이 실질적으로는 하나의 주체 또는 하나의 단체라고 인정되고 ② 정보전달자가 이러한 사정을 인식하고 있었던 경우에는, 직접 정보를 수령한 자와 그 정보를 이용한 사람 모두가 타인에 해당한다고 봄이 상당하다.

 

⑵ 피고인 1, 2, 3에 대한 무죄 이유 : 위 피고인들이 제공한 정보가 전달되어 이를 이용하여 주식매도행위를 한 자산운용사 직원들은 위 피고인들에게는 제2차 정보수령자 이후의 자들에 해당하여 ‘타인’이 아니다. [피고인 1, 2, 3 → 피고인 4, 5, 6 → 자산운용사]의 정보전달에 있어 피고인 4, 5, 6은 주식매도행위를 하지 않았고, 피고인 4, 5, 6과 자산운용사를 하나의 주체로 볼 수 없다.

 

⑶ 피고인 4, 5, 6에 대한 유죄 이유

 

㈎ 객관적 구성요건 : 2013. 10. 16.뿐 아니라 같은 달 15일 전달받은 정보도 중요정보에 해당한다. 자산운용회사 직원들이 정보를 이용한 주식매도행위를 하였다.

 

㈏ 주관적 구성요건 : 피고인 4, 5, 6은 전달받은 정보가 투자자의 의사결정에 중대한 영향을 미치는 정도라는 점을 인지하고 이를 자산운용회사의 직원들에게 전달하였고, 위 직원들이 이를 주식매매행위에 이용할 것이라는 점도 인식하였다.

 

⑷ 피고인 4, 5, 6에 대한 이유 무죄부분

 

㈎ 피고인 4(◆◆자산운용) : ◆◆자산운용의 직원 J는 피고인 4로부터 직접 정보를 전달받은 것이 아니고, [피고인 4 → 甲 → 乙]을 통하여 전달받았는데 甲, 乙, J를 하나의 주체로 볼 수 없다.

 

㈏ 피고인 5(★★자산운용 P 매도부분): ★★자산운용의 직원 P가 [피고인 5 → ★★자산운용의 직원 O]로 제공된 정보를 이용하여 주식매도행위를 하였다는 점에 관한 증명이 부족하다(이 부분은 상고되지 않았다).

 

㈐ 피고인 6(★★자산운용 + ♤♤자산운용 V 매도부분)

 

① ★★자산운용 : [피고인 6 → 피고인 6과 같은 증권회사의 R → ★★자산운용의 S]의 정보전달에서 R과 S는 하나의 주체로 볼 수 없다.

 

② ♤♤자산운용 V 매도부분 : V는 정보를 제공받기 전 이미 매도주문을 제출하였다.

 

마. 상고이유

 

⑴ 검사의 상고이유

 

자본시장법 제174조 제1항은 정보수령자인 타인의 범위에 관하여 문언적 제한을 두고 있지 않다. 정보제공자로부터 정보를 직접 수령한 자가 이용행위로 나아간 경우뿐만 아니라 정보수령자로부터 정보를 다시 제공받은 자가 이용행위를 한 경우 역시 불공정한 정보격차에 따른 자본시장의 불균형 현상이 발생하는 것은 마찬가지이므로 자본시장의 공정성과 통상의 투자자 신뢰보호라는 미공개중요정보 이용행위의 규제 목적에 비추어 볼 때 처벌의 필요성 또한 인정된다. 따라서 타인의 범위를 제1차 정보수령자로만 한정한 원심해석은 부당하다.

 

⑵ 피고인 4, 5, 6의 상고이유

 

자본시장법 제174조 제1항의 해석상 제2차 정보수령자로부터 정보를 제공받는 등 다른 기회에 정보를 제공받은 제3차 정보수령자 등이 정보를 이용하여 거래를 하였다고 하더라도, 이로 인하여 제1차 정보수령자가 처벌된다고 보아서는 안 된다. 원심은 ‘하나의 주체 또는 하나의 조직’이라는 새로운 개념을 상정하여 제3차 정보수령자에 해당하는 자의 거래행위를 대상으로 제1차 정보수령자에 대한 처벌범위를 자의적으로 확대하였다. 이러한 원심은 죄형법정주의에 위반된다.

 

3. 내부자거래 규제 [이하 대법원판례해설 제126호, 송미경 P.565-634 참조]

 

가. 내부자거래(Insider Trading)의 정의 및 규제의 필요성

 

⑴ 내부자거래란 소위 정보의 비대칭을 이용하는 행위로, 좁은 의미에서의 내부자거래는 상장법인의 임직원 및 주요주주 등 법인과 일정한 관계에 있는 자가 그 직무와 관련하여 또는 그 권한을 행사하는 과정에서 알게 된 업무 등과 관련한 미공개중요정보를 공개하기 전에 일정한 유가증권의 매매 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 하는 행위를 말한다.

 

⑵ 우리나라에서 내부자거래 규제는 1976년 구 증권거래법에 내부자의 단기매매차익 반환 및 공매도금지가 입법된 이래, 1987년 일반적 사기금지조항에 해당하는 미공개정보이용금지규정(제105조 제4항)이 삽입되었고, 2007. 8. 3. 제정되어 2009. 2. 4.부터 시행된 자본시장법으로 승계되었다.

자본시장법은 기존의 증권거래법, 선물거래법, 간접투자자산운용업법, 신탁업법, 종합금융회사에 관한 법률, 한국증권선물거래소법 등을 체계적으로 통합하였다.

 

자본시장법은 총 제10편으로 구성되어 있는데 그중 제4편 불공정거래의 규제에서 제1장 내부자의 거래 등, 제2장 시세조정금지, 제3장 부정거래행위 및 공매도금지를 규율하고 있다.

제1장은 5개의 조문으로 구성되고 그중 제172조는 내부자의 단기매매차익 반환을, 제173조는 임원 등의 특정증권 등 소유상황 보고를, 제173조의2는 장내파생상품의 대량보유 보고 등을, 제174조는 미공개중요정보 이용행위 금지를, 제175조는 미공개중요정보 이용행위의 배상책임을 규정한다.

 

⑶ 현행 자본시장법 시행 전 구 증권거래법 규정은 제188조의2인데, 양 조문은 그 표현이나 관련 용어의 위치 및 규제범위 등에서 약간의 차이를 보이나, 대체로 동일한 취지로 보인다.

대법원은 구 증권거래법 시행 당시 내부자거래를 규제하는 입법 취지에 관하여 아래와 같이 설명하였다.

 

대법원 1994. 4. 26. 선고 93도695 판결 ☞ A 회사 주식 사건

유가증권시장이 기업의 자금조달과 국민의 증권투자를 통한 자산운용이라는 양 측면의 요구를 서로 연결시키는 터전으로서 자금을 효율적으로 배분하는 국민경제상 중차대한 기능을 적절하게 수행하기 위하여는 무엇보다도 일반투자자들이 유가증권의 거래가 공정하게 이루어지는 것으로 믿고 유가증권시장의 건전성을 전제로 안심하고 유가증권의 거래에 참여할 수 있게 하는 것이 필요하다.

그런데 상장법인의 내부자가 당해 법인의 업무 등과 관련하여 접근이 허용되었던 법인의 공개되지 아니한 내부정보 중 유가증권의 투자판단에 영향을 미칠 수 있는 중요한 정보를 이용하여 유가증권의 거래에 관여할 경우에는, 그 내부자에게 부당한 이익을 용이하게 취득하게 하고 그로 인하여 유가증권시장에서의 거래당사자의 평등을 해치게 되어 유가증권거래의 공정성과 유가증권시장의 건전성에 대한 일반투자자들의 신뢰를 손상시킴으로써 유가증권시장이 국민자금을 효율적으로 배분하는 기능을 저해하는 결과를 초래하게 되는 것이므로, 유가증권시장이 그 기능을 다하여 국민경제의 발전에 적절하게 기여하도록 하기 위하여는 이와 같은 내부자거래에 대한 엄격한 규제가 필요불가결하기 때문에 “법” 이 위와 같이 내부자의 거래를 금지하고 있는 것으로 이해된다.

 

나. 내부자거래 규제의 이론적 근거

 

⑴ 이에 관한 이론적 근거는 크게 ① 정보소유이론(Information possession Theory), ② 신인의무이론(信認의무, Fiduciary Duty Theory), ③ 부정유용이론(Misappropriation Theory)의 3가지로 구분되어 설명된다.

① 정보소유이론은 내부자거래 규제의 범위가 가장 넓은 이론으로서 미공개정보를 소유한 모든 자에 대해 동 정보를 이용한 거래를 규제하는 이론이고, ② 신인의무이론은 내부자의 범위를 회사 및 주주에 대하여 신인의무를 가진 자로 제한하는 이론이며, ③ 부정유용이론은 미공개중요정보를 부정하게 유용한 모든 자에게 내부자의 범위를 다시 확대하는 이론으로서 정보소유이론과 신인의무이론의 중간에 위치한 이론이다.

미국에서는 신인의무이론이 주류를 형성하여 오다가 1997년 United States v. O’Hagan, 521 U.S. 642 (1997)12)에서 연방대법원은 부정유용이론을 채택하였다.

전통적인 회사의 내부자에 의한 거래 규제에 관하여는 여전히 신인의무(Fiduciary Duty)이론이 주된 근거가 된다고 할 수 있다.

 

⑵ 우리 자본시장법 제174조 제1항은 ① 내부자로서의 위치, 법령상의 권한, 계약의 체결이나 교섭 등을 통해 우월적 지위를 보유한 자들이(지위 요건), ② 실제로 그러한 지위와 관련하여 지득한 기업정보(직무 관련성 요건)의 이용만을 규제하고 있는데, ‘직무 관련성 요건’은 미국의 신인의무이론에서 말하는 ‘신인관계’의 요건과 유사하다고 평가된다.

 

⑶ 내부자거래의 규제는 미공개내부정보를 인지한 자에게 공시가 이루어지기 이전에는 거래를 금지하거나, 아니면 거래를 하기 위해서는 공시가 필요하다는 인식 위에 서 있다.

이를 공시 또는 거래의 유보․회피(Disclosure or Abstain from trading)라고 한다.

내부정보를 알게 된 자는 당해 정보를 공시하거나 공시될 때까지 거래를 유보하여야 한다는, 즉 내부정보가 공시되기 이전에는 당해 정보를 이용한 거래를 하여서는 안 된다는 이론은 내부자거래 규제의 핵심이라고 할 수 있다.

 

⑷ 자본시장법 제174조 제1항의 수범자는 주주 등 투자자들에 대하여 신인의무를 부담하고, 공시되지 아니한 중요정보를 지득한 경우에는 위와 같은 신인의무에 따라 정보의 평등성 및 거래의 공정성을 위하여 해당 정보를 공시하거나 이를 이용한 거래를 유보․회피하여야 하며, 그렇지 않고 이를 주식매매 등 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 한 경우에는 자본시장법 위반죄를 구성한다고 보아야 할 것이다.

위와 같은 미공개중요정보 이용행위는 정보를 알지 못하는 일반투자자의 희생하에 부당한 이득을 얻는 불공정거래가 되기 때문이다.

 

다. 관련 규정

 

우리나라 자본시장법은 아래와 같이, 2014. 12. 30. 제178조의2를 신설하여 다차적 정보수령자의 정보이용행위 등으로 처벌대상(과징금)을 확대하였고, 2020. 5. 19. 개정을 통하여 제45조에서 금융투자업자에게 정보교류차단의무를 부과한 규정을 신설하였다(2021. 5. 20. 시행).

 

* 제178조의2(시장질서 교란행위의 금지)

① 제1호에 해당하는 자는 제2호에 해당하는 정보를 증권시장에 상장된 증권(제174조 제1항에 따른 상장예정법인 등이 발행한 증권을 포함한다)이나 장내파생상품 또는 이를 기초자산으로 하는 파생상품(이를 모두 포괄하여 이하 이 항에서 ‘지정 금융투자상품’이라 한다)의 매매, 그 밖의 거래(이하 이 조에서 ‘매매 등’이라 한다)에 이용하거나 타인에게 이용하게 하는 행위를 하여서는 아니 된다. 다만 투자자 보호 및 건전한 시장질서를 해할 우려가 없는 행위로서 대통령령으로 정하는 경우 및 그 행위가 제173조의2 제2항, 제174조 또는 제178조에 해당하는 경우는 제외한다.

1. 다음 각 목의 어느 하나에 해당하는 자

가. 제174조 각항 각호의 어느 하나에 해당하는 자로부터 나온 미공개중요정보 또는 미공개정보인 정을 알면서 이를 받거나 전득한 자

나. 자신의 직무와 관련하여 제2호에 해당하는 정보(이하 이 호에서 ‘정보’라 한다)를 생산하거나 알게 된 자

다. 해킹, 절취, 기망, 협박, 그 밖의 부정한 방법으로 정보를 알게 된 자

라. (나)목 또는 (다)목의 어느 하나에 해당하는 자로부터 나온 정보인 정을 알면서 이를 받거나 전득한 자

2. 다음 각 목의 모두에 해당하는 정보

가. 그 정보가 지정 금융투자상품의 매매 등 여부 또는 매매 등의 조건에 중대한 영 향을 줄 가능성이 있을 것

나. 그 정보가 투자자들이 알지 못하는 사실에 관한 정보로서 불특정 다수인이 알 수 있도록 공개되기 전일 것

② 누구든지 상장증권 또는 장내파생상품에 관한 매매 등과 관련하여 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 행위를 하여서는 아니 된다. 다만 그 행위가 제176조 또는 제178 조에 해당하는 경우는 제외한다.

1. 거래성립 가능성이 희박한 호가를 대량으로 제출하거나 호가를 제출한 후 해당 호가를 반복적으로 정정․취소하여 시세에 부당한 영향을 주거나 줄 우려가 있는 행위

2. 권리의 이전을 목적으로 하지 아니함에도 불구하고 거짓으로 꾸민 매매를 하여 시세에 부당한 영향을 주거나 줄 우려가 있는 행위

3. 손익이전 또는 조세회피 목적으로 자기가 매매하는 것과 같은 시기에 그와 같은 가격 또는 약정수치로 타인이 그 상장증권 또는 장내파생상품을 매수할 것을 사전에 그 자와 서로 짠 후 매매를 하여 시세에 부당한 영향을 주거나 영향을 줄 우려가 있는 행위

4. 풍문을 유포하거나 거짓으로 계책을 꾸미는 등으로 상장증권 또는 장내파생상품의 수요․공급 상황이나 그 가격에 대하여 타인에게 잘못된 판단이나 오해를 유발하 거나 상장증권 또는 장내파생상품의 가격을 왜곡할 우려가 있는 행위

 

* 제429조의2(시장질서 교란행위에 대한 과징금)

금융위원회는 제178조의2를 위반한 자에 대하여 5억 원 이하의 과징금을 부과할 수 있다. 다만 그 위반행위와 관련된 거래로 얻은 이익(미실현 이익을 포함한다. 이하 이 조에서 같다) 또는 이로 인하여 회피한 손실액에 1.5배에 해당하는 금액이 5억 원을 초과하는 경우에는 그 이익 또는 회피한 손실액의 1.5배에 상당하는 금액 이하의 과징금을 부과할 수 있다.

 

* 제45조(정보교류의 차단)

① 금융투자업자는 금융투자업, 제40조 제1항 각호의 업무, 제41조 제1항에 따른 부수업무 및 제77조의3에서 종합금융투자사업자에 허용된 업무(이하 이 조에서 ‘금융투자업 등’이라 한다)를 영위하는 경우 내부통제기준이 정하는 방법 및 절차에 따라 제174조 제1항 각호 외의 부분에 따른 미공개중요정보 등 대통령령으로 정하는 정보의 교류를 적절히 차단하여야 한다.

② 금융투자업자는 금융투자업 등을 영위하는 경우 계열회사를 포함한 제삼자에게 정보 를 제공할 때에는 내부통제기준이 정하는 방법 및 절차에 따라 제174조 제1항 각호 외 의 부분에 따른 미공개중요정보 등 대통령령으로 정하는 정보의 교류를 적절히 차단하여야 한다.

③ 제1항 및 제2항의 내부통제기준은 다음 각호의 사항을 반드시 포함하여야 한다.

1. 정보교류 차단을 위해 필요한 기준 및 절차

2. 정보교류 차단의 대상이 되는 정보의 예외적 교류를 위한 요건 및 절차

3. 그 밖에 정보교류 차단의 대상이 되는 정보를 활용한 이해상충 발생을 방지하기 위하여 대통령령으로 정하는 사항

④ 금융투자업자는 제1항 및 제2항에 따른 정보교류 차단을 위하여 다음 각호의 사항을 준수하여야 한다.

1. 정보교류 차단을 위한 내부통제기준의 적정성에 대한 정기적 점검

2. 정보교류 차단과 관련되는 법령 및 내부통제기준에 대한 임직원 교육

3. 그 밖에 정보교류 차단을 위하여 대통령령으로 정하는 사항

 

* 제54조(직무관련 정보의 이용 금지)

① 금융투자업자는 직무상 알게 된 정보로서 외부에 공개되지 아니한 정보를 정당한 사유 없이 자기 또는 제삼자의 이익을 위하여 이용하여서는 아니 된다.

② 금융투자업자 및 그 임직원은 제45조 제1항 또는 제2항에 따라 정보교류 차단의 대상이 되는 정보를 정당한 사유 없이 본인이 이용하거나 제삼자에게 이용하게 하여서는 아니 된다.

 

* 제444조(벌칙)

다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자는 5년 이하의 징역 또는 2억 원 이하의 벌금에 처한다.

6의 2. 제54조 제2항(제42조 제10항, 제52조 제6항, 제199조 제5항, 제255조, 제260 조, 제265조, 제289조, 제304조, 제323조의17, 제328조 또는 제367조에서 준용하는 경우를 포함한다)을 위반하여 제45조 제1항 또는 제2항에 따라 정보교류 차단의 대상이 되는 정보를 정당한 사유 없이 본인이 이용하거나 제삼자에게 이용하게 한 자와 정보교류 차단의 대상이 되는 정보를 제공받아 이용한 자

 

* 자본시장법 제8조(금융투자업자)

① 이 법에서 “금융투자업자”란 제6조 제1항 각호의 금융투자업에 대하여 금융위원회의 인가를 받거나 금융위원회에 등록하여 이를 영위하는 자를 말한다.

* 제6조(금융투자업)

① 이 법에서 “금융투자업”이란 이익을 얻을 목적으로 계속적이거나 반복적인 방법으로 행하는 행위로서 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 업을 말한다.

1. 투자매매업 2. 투자중개업 3. 집합투자업 4. 투자자문업 5. 투자일임업 6. 신탁업

 

라. 공시제도 및 미공개정보

 

⑴ 자본시장법 제174조 제1항은 미공개중요정보를 “투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보로서 대통령령으로 정하는 방법에 따라 불특정 다수인이 알 수 있도록 공개되기 전의 것을 말한다.”라고 규정하고 있다.

이와 관련하여 자본시장법 시행령 제201조 제2항은 아래와 같이 규정한다.

 

* 자본시장법 시행령 제201조

② 법 제174조 제1항 각호 외의 부분에서 “대통령령으로 정하는 방법”이란 해당 법인(해당 법인으로부터 공개권한을 위임받은 자를 포함한다) 또는 그 법인의 자회사(｢상법｣ 제 342조의2 제1항에 따른 자회사를 말하며, 그 자회사로부터 공개권한을 위임받은 자를 포함한다)가 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 방법으로 정보를 공개하고 해당 호에서 정한 기간이나 시간이 지나는 것을 말한다.

1. 법령에 따라 금융위원회 또는 거래소에 신고되거나 보고된 서류에 기재되어 있는 정보: 그 내용이 기재되어 있는 서류가 금융위원회 또는 거래소가 정하는 바에 따라 비치된 날부터 1일

2. 금융위원회 또는 거래소가 설치․운영하는 전자전달매체를 통하여 그 내용이 공개된 정보: 공개된 때부터 3시간

3. ｢신문 등의 진흥에 관한 법률｣에 따른 일반일간신문 또는 경제분야의 특수일간신문 중 전국을 보급지역으로 하는 둘 이상의 신문에 그 내용이 게재된 정보: 게재된 날의 다음 날 0시부터 6시간. 다만 해당 법률에 따른 전자간행물의 형태로 게재된 경우에 는 게재된 때부터 6시간으로 한다.

4. ｢방송법｣에 따른 방송 중 전국에서 시청할 수 있는 지상파방송을 통하여 그 내용이 방송된 정보: 방송된 때부터 6시간

5. ｢뉴스통신 진흥에 관한 법률｣에 따른 연합뉴스사를 통하여 그 내용이 제공된 정보: 제공된 때부터 6시간

 

⑵ 위와 같이 자본시장법 및 시행령이 정한 방법을 통해 공시가 이루어지지

않았다면 ‘공개된 정보’로 인정되지 않는다.

예를 들어 회사가 공시하기 전에 언론에 미리 추측보도되는 등 다른 방법에 의하여 정보가 공개되었더라도 미공개중요정보에 해당한다.

 

* 대법원 2010. 2. 25. 선고 2009도4662 판결

[사안] A 회사(코스닥 상장법인)는 2003. 12.경 전자부품연구원과 사이에 기술이전계약 (전자부품연구원이 수행하고 있는 개발과제인 ‘나노기술을 이용한 초고감도 이미지센서’에 관한 기술을 인수하는 내용)을 체결하였는데, 피고인들은 A 회사의 공시를 통하여 일반에 공개된 2005. 11. 10. 이전에 신문 등에 나노 이미지센서의 개발이 완료되었다는 취지의 기사들이 게재되었으므로 이 사건 정보에는 미공개성이 인정되지 않거나 일간신문에 2회 이상 보도되어 공개된 정보로 취급되어야 한다고 주장함

[판시] (증권거래)법 제188조의2 제2항은 “일반인에게 공개되지 아니한 중요한 정보”를 “당해 법인이 재정경제부령이 정하는 바에 따라 다수인으로 하여금 알 수 있도록 공개하기 전의 것”이라고 규정하고 있으므로, 어떤 정보가 당해 법인의 의사에 의하여 재정 경제부령이 정하는 바에 따라 공개되기까지는 그 정보는 여전히 미공개정보 이용행위 금지의 대상이 되는 정보에 속한다.

 

신문기사들이 A 회사의 의사에 의해 게재된 것으로 보이지 아니하고 각 기사에 시연회 개최에 관한 언급이 전혀 없었던 점 등을 고려하면 원심이 미공개정보에 해당한다고 판단한 것은 정당하다고 보았다.

대법원 2000. 11. 24. 선고 2000도2827 판결, 대법원 2006. 5. 12. 선고 2004도491 판결도 같은 취지이다.

 

⑶ 기업공시제도 및 공정공시

 

㈎ 기업공시제도(Corporate Disclosure System)는 증권의 발행인으로 하여금 증권의 내용이나 발행회사의 재산 및 경영상태 등 투자자의 투자판단에 필요한 기업내용을 신속․정확히 공시하게 함으로써 투자자가 증권이나 발행회사의 실태를 정확하게 파악하고 자신의 자유로운 판단과 책임하에 투자결정을 하도록 하는 제도를 말한다.

증권거래의 공정성을 확보하고 투자자를 보호함에 목적이 있다.

 

㈏ 자본시장법상 공시는 ① 증권신고서․증권발행실적보고서 등과 같은 발행

시장에서의 공시와, ② 정기공시(사업보고서, 반기보고서, 분기보고서), 수시공시(주요사항보고서․거래소 수시공시)와 같은 유통시장에서의 공시로 나누어진다.

 

㈐ 거래소가 규제하는 수시공시사항의 구체적인 내용은 거래소의 공시규정에서 정한다.

 

* 자본시장법 제391조(공시규정)

① 거래소는 주권, 그 밖에 대통령령으로 정하는 증권을 상장한 법인(이하 이 조 및 제392조에서 ‘주권 등 상장법인’이라 한다)의 기업내용 등의 신고․공시 및 관리를 위하여 주권 등 상장법인 공시규정(이하 ‘공시규정’이라 한다)을 정하여야 한다. 이 경우 거래소가 개설․운영하는 둘 이상의 증권시장에 대하여 별도의 공시규정으로 정할 수 있다.

② 공시규정에는 다음 각호의 사항이 포함되어야 한다.

1. 주권 등 상장법인이 신고하여야 하는 내용에 관한 사항

2. 주권 등 상장법인이 신고함에 있어서 준수하여야 할 방법 및 절차에 관한 사항

3. 주권 등 상장법인에 관한 풍문이나 보도 등의 사실 여부 및 그 법인이 발행한 증권의 가격이나 거래량의 현저한 변동의 원인 등에 대한 거래소의 신고 또는 확인 요구에 관한 사항

4. 주권 등 상장법인의 경영상 비밀유지와 투자자 보호와의 형평 등을 고려하여 신고․공시하지 아니할 사항

5. 주권 등 상장법인이 신고한 내용의 공시에 관한 사항

6. 주권 등 상장법인의 제1호부터 제4호까지의 위반 유형, 위반 여부 결정기준 및 조치 등에 관한 사항

7. 매매거래의 정지 등 주권 등 상장법인의 관리에 관한 사항

8. 주권 등 상장법인의 신고의무 이행실태의 점검에 관한 사항

9. 그 밖에 주권 등 상장법인의 신고 또는 공시와 관련하여 필요한 사항

 

㈑ 거래소의 공시규정에는 유가증권시장 공시규정, 코스닥시장 공시규정 및 코넥스시장 공시규정이 있다.

 

㈑ 거래소의 공시규정에는 유가증권시장 공시규정, 코스닥시장 공시규정 및 코넥스시장 공시규정이 있다.

 

㈒ 그중 유가증권시장 공시규정 및 코스닥시장 공시규정은 수시공시제도를 보완하여 내부자거래를 예방하기 위하여 일정한 사항을 공정공시 사항을 정하여 증권거래소의 전자공시시스템(이른바 DART)에 미리 공시하도록 정하고, 이를 위반하는 경우 증권거래소는 불성실 공시법인으로 지정하여 매매거래정지, 관리종목지정, 상장폐지 등의 제재조치를 가하도록 정하고 있다.

 

다만 미국은 증권거래위원회(SEC)에서 제정한 규칙에 의하여 규율하는 것과 달리, 우리나라의 경우 자율규제기관인 증권거래소에 의하여 상장․등록법인과의 일종의 계약적 성격으로서 공시규정을 두고 있다.

공정공시제도의 시행으로 공시 이전 애널리스트에 대한 선별적 정보제공에 따른 정보유출현상이 상당히 감소하였다고 평가되기도 한다.

 

⑷ 공정공시제도

 

㈎ 공정공시제도는 미국에서 2000. 10.부터 시행된 Regulation Fair Disclosure를 모델로 하여 2002. 11. 도입된 것이다.

미국 연방대법원은 종래 증권분석가(analysts) 등 시장 중간자의 역할을 시장의 효율성 추구에 있어 핵심적이라고 여겨25) 발행인이 개인적 이득을 획득하지 않는다는 조건 하에서 증권분석가 등 소수의 그룹에 중요정보를 제공하는 것을 허용하였다.

SEC는 연방대법원의 입장을 존중하여 직접적으로 선별적 공시를 불법행위로 하지 않고 공시의 절차와 수단을 통제하는 규칙으로 간접적으로 선별적 공시에 의한 내부자거래행위를 방지하고자 하는 취지에서 Regulation FD, 즉 공정공시제도를 도입하게 되었다.

 

㈏ 즉, 위 제도는 기업의 정보를 특정인에게만 선별적으로 제공함으로써 시장참가자들 간의 정보의 불균형이 초래됨에도 불구하고 연방대법원이 증권분석가의 역할을 고려하여 일정한 조건하에 이를 허용하기 때문에 기업이 선별적으로 정보를 공시하는 경우 의도적인 경우에는 동시에, 비의도적(우발적)인 경우에는 즉시 시장에 공시하도록 하는 제도이다.

이에 따라 회사의 실적과 관련하여 공식적인 발표 직전 몇 분 전이라도 언론에 먼저 정보를 제공하면 공정공시 위반으로 본다.

 

㈐ 위 제도를 도입한 우리의 공시규정은 아래와 같다(코스닥시장 공시규정).

 

『(1) 공정공시 대상정보(공시규정 제12조 제1항) 코스닥시장 상장법인은 공정공시 정보제공자가 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 사항(이하 ‘공정공시 대상정보’라 한다)을 공정공시 정보제공대상자에게 선별적으로 제공하는 경우에는 그 사실 및 내용을 거래소에 신고하여야 한다.

2. 매출액, 영업손익, 법인세비용차감전계속사업손익 또는 당기순손익 등에 대한 전망 또는 예측

3. 제19조의 규정에 의하여 사업보고서 등을 제출하기 이전의 해당 사업보고서 등과 관련된 매출액, 영업손익, 법인세비용차감전계속사업손익 또는 당기순손익 등 영업실적

(2) 공정공시 정보제공자(공시규정 제12조 제2항) 공정공시 정보제공자라 함은 다음 중 어느 하나에 해당하는 자를 말한다.

1. 해당 코스닥시장 상장법인 및 그 대리인

2. 해당 코스닥시장 상장법인의 임원(이사․감사 또는 사실상 이와 동등한 지위에 있는 자를 포함)

3. 공정공시 대상정보에 대한 접근이 가능한 해당 코스닥시장 상장법인의 직원(공정공시 대상정보와 관련 있는 업무수행부서 및 공시업무 관련부서의 직원)

(3) 공정공시 정보제공대상자(공시규정 제12조 제3항) 공정공시 정보제공대상자라 함은 다음 중 어느 하나에 해당하는 자를 말한다.

1. 자본시장법에 의한 투자매매업자․투자중개업자․투자회사․집합투자업자․투자자문업자․투자일임업자와 그 임직원 및 이들과 위임 또는 제휴관계가 있는 자

2. 전문투자자(제1호에서 정하는 자 제외) 및 그 임직원

3. 제1호 및 제2호의 규정에 따른 자의 업무와 동일하거나 유사한 업무를 수행하는 외국의 전문투자자 및 그 임직원

4. 방송업에 의한 방송사업자 및 신문 등의 진흥에 관한 법률에 의한 신문통신 등 언론사(이와 동일하거나 유사한 업무를 수행하는 국내외 법인 포함) 및 그 임직원

5. 정보통신망 이용촉진 및 정보보호 등에 관한 법률에 의한 정보통신망을 이용하는 증권정보사이트 등의 운영자 및 그 임직원

6. 공정공시 대상정보를 이용하여 코스닥시장 상장법인의 증권을 매수하거나 매도할 것으로 예상되는 해당 증권의 소유자

7. 제1호 내지 제6호에 준하는 자로서 거래소가 정하는 자

(4) 공시시항(공시규정 제15조 제4항) 공정공시 대상정보의 신고는 해당 정보가 공정공시 정보제공대상자에게 제공되기 이전까지 하여야 한다. 다만 공정공시 정보제공자가 경미한 과실 또는 착오로 제공한 경우에는 제공한 당일에 이를 신고하여야 하며, 해당 코스닥시장 상장법인의 임원이 그 제공사실을 알 수 없었음을 소명하는 경우에는 이를 알게 된 날에 신고할 수 있다.

(5) 공정공시의무의 적용예외(공시규정 제15조)

1. 공정공시 정보제공자가 보도목적의 취재에 응하여 제12조 제3항 제4호에서 규정하는 자에게 공정공시 대상정보를 제공하는 경우

2. 공정공시 정보제공자가 다음과 같은 자에게 공정공시 대상정보를 제공하는 경우

가. 변호사․공인회계사 등 해당 코스닥시장 상장법인과의 위임계약에 따른 수임업무의 이행과 관련하여 비밀유지의무가 있는 자

나. 합법적이고 일상적인 업무의 일환으로 제공된 정보에 대하여 비밀을 유지하기로 명시적으로 동의한 자

다. 금융위원회로부터 신용평가업 인가를 받은 자

라. (가)목 내지 (다)목에 준하는 자로서 거래소가 정하는 자

(6) 공정공시의무위반에 대한 제재(공시규정 제32, 34, 37조) 공정공시의무를 위반한 경우 에는 공시불이행으로 보므로(공시규정 제27조), 불성실 공시법인 지정, 불성실 공시법인 지 정사실 공표, 공시위반제재금, 매매거래정지 등의 제재를 받는다.』

 

㈓ 공정공시 대상정보와 자본시장법 제174조 제1항상 중요정보(내부정보)와의 관계

 

위와 같이 내부정보는 양적인 측면, 즉 정보의 범위 면에서 모든 성격의 정보를 포함하지만 질적인 측면, 즉 정보의 수준면에서는 중요한 정보만이 해당 된다.

공정공시 대상정보는 이와 반대로 정보의 범위 면에서는 내부정보에 비해 다소 협소하다고 할 수 있지만 정보의 수준면에서 중요성에 관계없이 특정 범위의 모든 사항을 요구한다는 점에서 내부정보에 비해 훨씬 많은 정보를 포섭하 고 있다.

 

⑸ 본건 계쟁정보인 영업실적 악화로 인한 영업이익 감소정보는 공정공시 대상정보이자 자본시장법 제174조 제1항 상의 중요정보에 해당한다고 보아야 할 것이다.

영업실적은 상장법인의 현황과 장래 전망을 엿볼 수 있는 가장 중요한 부분으로 투자자의 판단에 중요한 요소이고, 이에 앞서 본 바와 같이 공시의 대상으로 지정되어 있다( 대법원 2017. 9. 21. 선고 2017도7843 판결).

 

4. 자본시장법 제174조 제1항의 분석 [이하 대법원판례해설 제126호, 송미경 P.565-634 참조]

 

가. 수범자의 의미 [= 내부자(제1호) + 제1차 정보수령자(제6호)]

 

⑴ 수범자란 “1. 그 법인(그 계열회사를 포함한다. 이하 이 호 및 제2호에서 같다) 및 그 법인의 임직원․대리인으로서 그 직무와 관련하여 미공개중요정보를 알게 된 자 6. 제1호부터 제5호까지의 어느 하나에 해당하는 자로부터 미공개중요정보를 받은 자”를 말한다.

즉 수범자란 ① 내부자(제1호) + ② 제1차 정보수령자(제6호)를 말한다.

 

내부자란, 해당 법인․계열회사 및 그 임직원․대리인(제1호), 주요주주(제2호) 및 준내부자(제3호, 제4호)와 제2호 내지 제4호에 규정된 내부자 및 준내부자의 대리인․사용인․종업원(제5호), 원내부자(이상의 지위를 상실한 지 1년이 경과되지 않은 자)를 포함한다.

 

⑵ 제2차 정보수령자는 수범자가 아니다.

내부자거래 규제 대상이 되는 거래자는 내부자(Insider)이거나 제1차 정보수령자(Tippee)에 한한다.

이들만이 공개 또는 유보․회피의무를 부담한다고 보기 때문이다.

 

⑶ 이 사건에서 피고인 1, 2, 3은 내부자에, 피고인 4, 5, 6은 제1차 정보수령자에 해당한다.

 

⑷ 대법원 2000도90 판결 및 최근에 선고된 대법원 2017도9087 판결은 모두 이 부분 국면, 즉 수범자(범행주체) 면이 문제 된 사안이다.[대법원 2019. 7. 11. 선고 2017도9087 판결 : 구 자본시장법 제174조 제1항은 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자가 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 그 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하는 행위만을 금지하고 있을 뿐 제1차 정보수령자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제2차 정보수령자 이후의 사람이 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하는 행위를 금지하지는 아니하므로, 결국 구 자본시장법 제443조, 제174조 제1항은 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자가 유가증권의 매매 기타의 거래에 관련하여 당해 정보를 이용하거나 다른 사람에게 이를 이용하게 하는 행위만을 처벌할 뿐이고, 제1차 정보수령자로부터 제1차 정보수령과는 다른 기회에 미공개내부정보를 다시 전달받은 제2차 정보수령자 이후의 사람이 유가증권의 매매 기타의 거래와 관련하여 전달받은 당해 정보를 이용하거나 다른 사람에게 이용하게 하는 행위는 그 규정조항에 의하여는 처벌되지 않는 취지라고 판단된다. 같은 법 제174조 제1항의 금지행위 중의 하나인 내부자로부터 미공개내부정보를 수령한 제1차 정보수령자가 다른 사람에게 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하게 하는 행위에 있어서는 제1차 정보수령자로부터 당해 정보를 전달받는 제2차 정보수령자의 존재가 반드시 필요하고, 제2차 정보수령자가 제1차 정보수령자와의 의사 합치하에 그로부터 미공개내부정보를 전달받아 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하는 행위가 당연히 예상된다. 그와 같이 제1차 정보수령자가 미공개내부 정보를 다른 사람에게 이용하게 하는 같은 법 제174조 제1항 위반죄가 성립함에 있어 당연히 예상될 뿐만 아니라, 그 범죄의 성립에 없어서는 아니되는 제2차 정보수령자의 그와 같은 관여행위에 관하여, 이를 처벌하는 규정이 없는 이상 그 입법 취지에 비추어 제2차 정보수령자가 제1차 정보수령자로부터 1차 정보수령 후에 미공개내부정보를 전달받아 이용한 행위가 일반적인 형법 총칙상의 공모, 교사, 방조에 해당된다고 하더라도 제2차 정보수령자를 제1차 정보수령자의 공범으로서 처벌할 수는 없다(구 자본시장법 제174조 제1항과 같은 취지의 구 증권거래법 제188조의2 제1항 시행 당시의 대법원 2002. 1. 25. 선고 2000 도90 판결 참조)].

 

나. 금지행위(미공개중요정보의 이용행위) [= 수범자가 정보를 직접 매매, 그 밖의 거래에 이용 + 타인으로 하여금 이용하게 하는 행위]

 

⑴ 관련 규정

 

* 자본시장법 제174조(미공개중요정보 이용행위 금지)

① 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자는 상장법인의 업무 등과 관련된 미공개중요 정보를 특정증권 등(자본시장법 제172조 제1항에서 정한 ‘특정증권 등’의 정의)의 매매, 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 하여서는 아니 된다.

 

⑵ 이용행위의 개념

 

① ‘정보의 이용행위’가 금지되는 것이므로, 정보를 보유한 상태에서 거래를 한 것만으로는 규제대상에 해당하지 아니하고, 그 정보를 이용하여 거래를 하여야 한다.

 

다만 미공개중요정보를 인식한 상태에서 거래를 한 경우에는 특별한 사정이 없는 한 그 정보를 이용하여 거래를 한 것으로 본다.

 

② 정보보유자의 거래가 전적으로 내부정보 때문에 이루어질 필요는 없고, 내부정보가 거래를 하게 된 하나의 요인이었음이 인정되면 족하다.

다만 정보의 보유자가 하는 모든 거래가 금지되는 것은 아니고 정보와 관계없이 다른 동기에 의하여 거래를 하는 것은 허용된다.

즉, 내부자가 내부정보를 알고 있는 경우에도 그 내부정보를 이용하지 않은 특별한 사정을 반증으로 제시할 수 있고, 특별한 사정으로는 내부자가 내부정보를 취득하기 전에 이미 매매를 결심한 경우와 내부자가 피치 못할 사정으로 거래를 할 수밖에 없는 경우가 있다.

 

③ 대법원 2017. 1. 25. 선고 2014도11775 판결 : 미공개중요정보를 이용하였다고 하려면 정보가 매매 등 거래 여부와 거래량, 거래가격 등 거래조건을 결정하는 데 영향을 미친 것으로 인정되어야 하고, 이는 피고인이 정보를 취득한 경위 및 정보에 대한 인식의 정도, 정보가 거래에 관한 판단과 결정에 미친 영향 내지 기여도, 피고인의 경제적 상황, 거래를 한 시기, 거래의 형태나 방식, 거래대상이 된 증권 등의 가격 및 거래량의 변동 추이 등 여러 사정을 종합적으로 살펴서 판단하여야 한다.

 

④ 대법원 2017. 1. 12. 선고 2016도10313 판결 : 구 자본시장과 금융투자업에 관한 법률(2013. 5. 28. 법률 제11845호로 개정되기 전의 것) 제174조 제1항 각호의 어느 하나에 해당하는 자가 미공개중요정보를 인식한 상태에서 특정증권 등의 매매나 그 밖의 거래를 한 경우에 거래가 전적으로 미공개중요정보 때문에 이루어지지는 않았더라도 미공개중요정보가 거래를 하게 된 요인의 하나임이 인정된다면 특별한 사정이 없는 한 미공개중요정보를 이용하여 거래를 한 것으로 볼 수 있다. 그러나 미공개중요정보를 알기 전에 이미 거래가 예정되어 있었다거나 미공개중요정보를 알게 된 자에게 거래를 할 수밖에 없는 불가피한 사정이 있었다는 등 미공개중요정보와 관계없이 다른 동기에 의하여 거래를 하였다고 인정되는 때에는 미공개중요정보를 이용한 것이라고 할 수 없다.

 

⑶ 수범자가 ‘타인’에게 정보를 이용하게 하는 행위

 

① 대법원 2020. 10. 29 선고 2017도18164 판결의 원심은 대법원 2002도5871 판결(= 앞서 본 대법원 2000도90 판결, 대법원 2017도9087 판결)을 원용하여 ‘타인’을 수범자로부터 직접 정보를 수령한 주체로 한정하되, 해당 주체와 실제 정보이용자가 다르더라도 양자가 실질적으로 하나의 주체 또는 단체로 인정되고 정보전달자가 이러한 사정을 인식하고 있었던 경우라면 실제 정보이용자 역시 ‘타인’에 해당한다고 해석하였다.

이에 따라 [피고인 1, 2, 3(내부자) → 피고인 4, 5, 6(제1차 정보수령자: 증권회사 애널리스트) → 자산운용사 직원들(제2차 정보수령자/정보이용자)] 구조에서, 피고인 1, 2, 3은 전부 무죄로 판단하는 한편, 피고인 4, 5, 6은 자산운용사 직원 중 직접 정보를 제공받은 자로부터 전달받은 자가 주식거래행위를 한 경우라도 처벌대상으로 판단하였다.

 

② 최근 대법원 2020.  6.  25. 선고 2020도938  판결에서 아래와 같은 판시 가 이루어진 바 있지만, 본건과 쟁점국면을 달리한다.

『구 자본시장법 제174조 제1항이 금지하는 ‘미공개중요정보를 타인에게 이용하게 하는 행위’가 성립하려면 정보제공자는 정보수령자가 자신이 제공하는 정보를 특정증권 등의 매매 기타 거래에 이용한다는 점에 대한 인식이 있어야 하지만, 이는 반드시 확정적일 필요는 없고 미필적인 정도로도 충분하고, 그 거래가 정보수령자와 정보제공자의 의사합치에 따른 것일 필요는 없다.』

 

③ 참조로 대법원 2002도5871 판결은 “원심이 환송판결의 취지에 따라, 증권거래법(이하 ‘법’이라고 한다) 제188조의2 제1항은 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자가 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 그 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하는 행위만을 금지하고 있을 뿐 제1차 정보수령자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제2차 정보수령자 이후의 사람이 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하는 행위를 금지하지는 아니하므로 결국 법 제188조의2 제1항, 제207조의2 제1호는 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자가 유가증권의 매매 기타의 거래에 관련하여 당해 정보를 이용하거나 다른 사람에게 이를 이용하게 하는 행위만을 처벌할 뿐이고, 제1차 정보수령자로부터 제1차 정보수령과는 다른 기회에 미공개내부정보를 다시 전달받은 제2차 정보수령자 이후의 사람이 유가증권의 매매 기타의 거래와 관련하여 전달받은 당해 정보를 이용하거나 다른 사람에게 이용하게 하는 행위는 그 규정조항에 의하여는 처벌되지 않는 취지라고 판단되는바, 이는 법에서 내부자가 미공개내부정보를 이용하여 유가증권의 매매 기타의 거래를 하는 것만을 금지할 경우 내부자가 그 금지를 회피하여 탈법적으로 미공개내부정보를 이용한 유가증권의 매매 기타의 거래를 하는 것을 막을 수 없으므로 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받아 이를 이용하여 유가증권의 매매 기타의 거래를 하는 것을 금지하여야 할 필요가 있으면서 한편으로는 미공개내부정보는 정보의 성격상 전달과정에서 상당히 변질되어 단순한 소문 수준의 정보가 되기 마련이어서 미공개내부정보의 이용에 대한 규제대상을 적절한 범위 내로 제한하여야 할 필요도 있으므로, 그 규정조항은 내부자로부터 직접 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자는 통상적으로 내부자와 특별한 관계가 있음을 고려하여 증권시장의 공정성 및 건전성에 대한 투자자의 신뢰를 확보한다는 관점에서 제1차 정보수령자가 내부자로부터 전달받은 미공개내부정보를 이용하여 직접 유가증권의 매매 기타의 거래를 하거나 다른 사람으로 하여금 유가증권의 매매 기타의 거래와 관련하여 이를 이용하게 하는 행위를 처벌하기로 하는 한편, 그 처벌범위가 불명확하게 되거나 법적 안정성을 해치게 되는 것을 막기 위하여 제2차 정보수령자 이후의 정보수령자의 미공개내부정보 이용행위를 그의 처벌범위에 넣지 않기로 한 것으로 봄이 죄형법정주의 원칙에 부응되기 때문이며, 법 제188조의2 제1항의 금지행위 중의 하나인 내부자로부터 미공개내부정보를 수령한 제1차 정보수령자가 다른 사람에게 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하게 하는 행위에 있어서는 제1차 정보수령자로부터 당해 정보를 전달받는 제2차 정보수령자의 존재가 반드시 필요하고, 제2차 정보수령자가 제1차 정보수령자와의 의사 합치하에 그로부터 미공개내부정보를 전달받아 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하는 행위가 당연히 예상되는바, 그와 같이 제1차 정보수령 자가 미공개내부정보를 다른 사람에게 이용하게 하는 법 제188조의2 제1항 위반죄가 성립하는 데 당연히 예상될 뿐만 아니라, 그 범죄의 성립에 없어서는 아니되는 제2차 정보수령자의 그와 같은 관여행위에 관하여 이를 처벌하는 규정이 없는 이상 그 입법 취지에 비추어 제2차 정보수령자가 제1차 정보수령자로부터 제1차 정보수령 후에 미공개내부정보를 전달받은 후에 이용한 행위가 일반적인 형법 총칙상의 공모, 교사, 방조에 해당된다고 하더라도 제2차 정보수령자를 제1차 정보수령자의 공범으로서 처벌할 수는 없다하여 甲이 제1차로 받은 정보를 다른 사람인 피고인으로 하여금 제2차로 받게한 뒤 이용하게 한 행위에 피고인이 공동 가담하였다는 취지의 이 사건 주위적 공소사실은 죄가 되지 아니하는 경우에 해당한다고 판단한 것은 정당하고, 거기에 주장과 같이 대향범에 관한 법리를 오해한 위법이 있다고 할 수 없다”고 판시하였다.

 

다. 금지행위의 대상으로서의 ‘타인’의 개념 및 범위

 

⑴  견해의 대립

 

㈎ 제한설

 

타인을 수범자(자본시장법 제174조 제1항 각호의 자)로부터 직접 정보를 수령한 주체(제1차 정보수령자)로만 한정하여야 한다.

 

㈏ 비제한설  

 

수범자로부터 직접 정보를 수령한 상대방에 한정하지 않고 중간 전달과정을 거쳐 정보를 전득하여 실제 정보를 이용한 사람까지 ‘타인’의 개념에 포함하여야 한다.

수범자가 ‘타인’으로 하여금 정보를 이용하게 하는 행위를 하였다면 이로써 구성요건이 성립하고, 정보이용자가 반드시 수범자로부터 직접 정보를 수령한 주체여야 한다고 볼 근거가 없다.

수범자가 자신이 제공하는 미공개중요정보를 타인이 편파적으로 이용하여 특정증권 등 매매, 그 밖의 거래를 할 가능성이 있다는 점을 인식 또는 예견한 상태에서 정보제공행위를 하고, 수범자로부터 정보를 제공받은 상대방 등 중간 개입자를 통하여 정보를 전득한 타인이 당해 정보를 이용하여 특정증권 등 매매 기타 거래행위를 한 경우에도 수범자는 타인에게 이용하게 하는 행위를 하였다고 보아야 한다.

이 경우 타인은 주식시장 관여자 전체가 아닌 일부의 특정 집단이기만 하면 되고 반드시 특정 자연인 개인이거나 조직에 한정될 필요는 없다.

즉, 정보공개가 주가에 미치는 영향 및 주식거래를 통한 이익창출 내지 손실회피의 즉각성에 비추어, 수범자가 정보의 비대칭적 우위 상황을 인위적으로 야기하여 투자자 중 일부 집단에 해당하는 타인으로 하여금 편파적으로 정보를 이용하게 하였다면 이는 자본시장법 제174조 제1항이 금지하는 미공개중요정보 이용행위에 포함된다고 보아야 한다.

 

⑵ 소결

 

비제한설이 타당하다. 대상판결결인 대법원 2020. 10. 29 선고 2017도18164 판결도 비제한설을 채택하고 있다.

이를 다음 항에서 상술한다.

 

5. 금지행위의 대상으로서의 ‘타인’의 개념 및 범위(= 비제한설) [이하 대법원판례해설 제126호, 송미경 P.565-634 참조]

 

가. 제한설

 

⑴ 견해의 내용

 

타인을 수범자(자본시장법 제174조 제1항 각호의 자)로부터 직접 정보를 수령한 주체(제1차 정보수령자)로만 한정하여야 한다.

 

⑵ 견해의 근거

 

① 수범자에게 부과되는 의무는 ‘미공개중요정보를 타인에게 이용하게 하여서는 아니된다.’는 것이다.

여기서 ‘이용하게 한다’는 것은 주체(수범자)가 자기 스스로 행하지 않고 남(타인)에게 어떤 행위, 즉 미공개중요정보를 이용하는 행위를 하도록 시키는 것을 의미한다.

이러한 사역형 문장에는 사역자(수범자)의 의도에 따른 피사역자(타인)에 대한 통제가 전제되어 있으므로, 수범자의 의도와 통제가 직접 수령자를 넘어, 단순히 미공개중요정보를 전득한 자에게까지 미친다고 하기는 어렵다.

만약 비제한설과 같이 규정하려 하였다면 ‘타인에게 이용하게 하여서는 아니 된다.’가 아니라 ‘타인에게 알려주어서는 아니된다.’라고만 기재하여도 충분했을 것으로 보인다.

더구나 ‘타인에게 미공개중요정보를 이용하게 하는 행위’와 병렬적으로 기재된 금지행위는 ‘수범자 본인이 특정증권 매매 등 거래에 이용하는 행위’이므로, ‘타인에게 미공개중요정보를 이용하게 하는 행위’ 또한 ‘수범자 본인이 직접 이를 거래에 이용하는 행위’에 준할 정도에 이르러야 한다는 해석이 가능하다.

 

② 미공개내부정보는 정보의 성격상 전달과정에서 본질적인 부분이 변질될 수 있고, 중간 전달자의 의사가 개입되기 쉬워 n차 정보수령자가 수령한 정보 가 수범자로부터 비롯된 정보인지, 수범자로부터 비롯된 정보라면 그 정보가 n차 수령자의 행동에 어느 정도의 영향을 미쳤는지 확인하기 어려운 경우도 많다.

이러한 현실적인 어려움을 고려할 때 ‘타인’의 범위를 제한할 필요도 있다.

 

③ 비록 자본시장법이 ‘타인’의 개념에 관하여 아무런 정의규정을 두고 있지 않다고 하더라도, 위에서 보는 바와 같이 ‘타인’의 범위를 직접 수령자로 한정하는 것이 문언의 해석상 가능하다면, 그와 같이 피고인에게 유리하게 해석하 는 것이 죄형법정주의의 원칙에 부합한다.

 

④ 제한설을 따른다고 하더라도 수범자로부터 정보를 수령한 자가 이를 실제로 이용한 자에게 전달할 것이 예정되어 있었고, 정보전달자도 이러한 사정을 인식하고 있었다면 그 정보를 이용한 사람 또한 ‘타인’에 해당한다고 보므로 처벌의 범위가 불합리하게 제한될 우려는 없다.

 

⑤ 자본시장법 제174조 제1항은 내부자와 그로부터 정보를 수령한 제1차 수령자까지만 수범자로 보고 있다. 비록 수범자에 대한 규정이기는 하나, 이에 비추어 본 입법자의 의사는, 정보가 전달될수록 정보가 변질되거나 시의성이 떨어진다는 점 및 내부자와 제1차 수령자의 관계 등을 고려하여 제1차 수령자까지만 수범자로 보는 것이고, 이러한 사정을 고려하면, 여기서의 ‘타인’은 직접 정보수령자까지만으로 보는 것이 자연스럽다.

 

⑥ 만약 비제한설을 따르게 되면 그 처벌범위가 불명확하게 되거나 법적 안정성을 해치게 될 우려가 있다.

 

⑦ 입법자가 ‘정보를 타인에게 이용하게 하여서는 아니 된다.’라고 규정한 것은, 그 ‘타인’이 수범자가 구체적․직접적인 영향력을 행사할 수 있는 사람, 즉 직접 정보수령자임을 전제로 한 것으로 봄이 타당하다. 정보 전득자가 ‘타인’으로 될 수 있는 경우는, 수범자가 甲으로 하여금 乙에게 내부 중요정보를 전달하게 하면서 이를 주식매도 등 거래에 이용하게 한 경우 정도이다. 이 경우 甲은 단순한 당사자이고 사실상 乙이 제1차 수령자가 된다.

 

⑧ 내부 중요정보의 전달에 관계한 자들로서 처벌의 필요성이 큰 사람들은 공범으로 처벌이 가능하므로 처벌의 공백이 생길 우려도 적다고 할 수 있다.

 

⑨ 자본시장법 제176조 제1항 제1호, 제2호는 시세조종행위와 관련하여 “자기가 매도(수)하는 것과 같은 시기에 그와 같은 가격 또는 약정수치로 타인이 그 증권 또는 장내파생상품을 매수(도)할 것을 사전에 그 자와 서로 짠 후 매도 (수)하는 행위”를 금지하고 있는데, 여기서도 타인이 직접 상대방이다. 내부자거래 행위(제174조)와 시세조종행위(제176조) 모두 자본시장법 제4편 불공정거래 규제의 대상으로, 시장에서 자유로운 경쟁에 의한 공정한 거래를 교란하는 행위를 방지한다는 점에서 그 취지를 같이 하므로 타인의 범위도 같이 해석할 수 있다.

 

나. 비제한설

 

⑴ 견해의 내용

 

수범자로부터 직접 정보를 수령한 상대방에 한정하지 않고 중간 전달과정을 거쳐 정보를 전득하여 실제 정보를 이용한 사람까지 ‘타인’의 개념에 포함하여야 한다.

수범자가 ‘타인’으로 하여금 정보를 이용하게 하는 행위를 하였다면 이로써 구성요건이 성립하고, 정보이용자가 반드시 수범자로부터 직접 정보를 수령한 주체여야 한다고 볼 근거가 없다.

수범자가 자신이 제공하는 미공개중요정보를 타인이 편파적으로 이용하여 특정증권 등 매매, 그 밖의 거래를 할 가능성이 있다는 점을 인식 또는 예견한 상태에서 정보제공행위를 하고, 수범자로부터 정보를 제공받은 상대방 등 중간 개입자를 통하여 정보를 전득한 타인이 당해 정보를 이용하여 특정증권 등 매매 기타 거래행위를 한 경우에도 수범자는 타인에게 이용하게 하는 행위를 하였다고 보아야 한다.

이 경우 타인은 주식시장 관여자 전체가 아닌 일부의 특정 집단이기만 하면 되고 반드시 특정 자연인 개인이거나 조직에 한정될 필요는 없다.

즉, 정보공개가 주가에 미치는 영향 및 주식거래를 통한 이익창출 내지 손실회피의 즉각성에 비추어, 수범자가 정보의 비대칭적 우위 상황을 인위적으로 야기하여 투자자 중 일부 집단에 해당하는 타인으로 하여금 편파적으로 정보를 이용하게 하였다면 이는 자본시장법 제174조 제1항이 금지하는 미공개중요정보 이용행위에 포함된다고 보아야 한다.

 

⑵ 견해의 근거

 

① 제한설이 근거하고 있고 원심이 원용한 대법원 2002도5871 판결(= 대법원 2000도90 판결, 대법원 2017도9087 판결) 법리는 ‘타인’의 해석에 관한 것이 아니고 자본시장법 제174조 제1항으로 처벌할 수 있는 대상자에 대한 범위 문제이다.

즉, 미공개중요정보를 이용하거나 타인에게 이용하게 하는 자에 대한 범위 를 내부자와 제1차 정보수령자로 제한해야 한다는 의미이지, 그 ‘타인’을 ‘정보제공자로부터 직접 정보를 수령받은 자’로 제한하여 해석하여야 한다는 의미라고 보기 어렵다.

 

② 자본시장법, 동법 시행령 및 시행규칙 등은 ‘타인’의 개념에 관하여 아무런 정의규정을 두고 있지 않고, 제174조 제1항에서도 달리 ‘타인’의 범위에 제 한을 가하고 있지 않다.

타인은 일반적으로 본인 외의 다른 사람을 의미한다(표준 국어대사전).

달리 법문에서 ‘타인에게 이용하게’ 한다는 구조로 규정하는 경우 ‘타인’은 수범자와 직접 접촉한 자에 한정하여야 한다는 해석례 또는 사용례 역시 발 견하기 어렵다.

한편 자본시장법 제174조 제1항에서 구성요건으로 ‘미공개중요정보를 타인에게 이용하게’하는 행위라고 정하고 있을 뿐, ‘이용하게 하는 행위’의 방법 및 양태를 구체적으로 ‘정보이용자인 해당 타인에게 정보를 전달하여 그로 하여금 정보를 이용하게 하는 행위’라고 한정하고 있지 않다.

즉, 자본시장법 제174조 제1항은 [타인 = 정보이용자]의 구조로 규정되어 있을 뿐, [타인 = 정보수령자 = 정보이용자]의 구조를 띄고 있다고 보기 어렵다.

우리 자본시장법 제174조와 같이 수범자의 이용행위와 타인에게 이용하게 하는 행위를 금지유형으로 규정하는 것은 다른 나라에서 입법례를 찾아보기 어려운 특유한 규제형식으로서 탈법행위를 방지할 수 있는 데에 의의가 있다고 평가된다.

 

최근 개정된 일본 금융상품거래법 제167조의2는 회사관계자가 타인에게 이익을 얻게 하거나 타인의 손실발생을 회피하게 할 목적으로 중요사실을 전달하거나 거래를 추천하는 행위를 금지하고 있는데, 일본학계에서는 ‘타인’에 관하여 아래와 같이 설명하고 있다고 한다.

- 정보전달의 대상인 타인에는 제한이나 예외규정이 없고, 타인의 특정성이나 전달자와의 관계도 요건이 아니므로, 널리 자기 이외의 자를 지칭한다.

- 타인이 누구인가는 정보전달․거래추천행위를 한 자의 의도, 양태 등에 따라 실질적으로 판단한다.

- 따라서 사외의 거래처나 고객으로 제한되지 않고, 동일 사내의 다른 임직원이나 그룹 회사의 임직원에게 전달한 경우에도 정보전달의 요건을 충족한다. 예를 들어 증권회사에서 사내에 설치된 정보차단벽(Chinese Wall)을 넘어 다른 부서에 전달하는 경우, 정보차단벽 내의 상사 및 컴플라이언스 총괄부서 등의 담당자에게 전달하는 경우도 형식적으로는 타인에 대한 전달에 해당된다.

- 또한 법인의 대표자에게 전달한 경우 전달의 의도에 따라 법인도 타인에 해당될 수 있고, 인터넷 게시판이나 SNS 등을 통해 메시지를 전달한 경우 열람자도 타인에 해당되며, 전달자와 면식이 없는 일반대중에 대한 정보전달․거래추천행위도 규제대상이다.

 

⑶ 자본시장법 제174조 제1항 규정은 동법 제정 당시인 2007. 8. 3.부터 현재와 같이 ‘타인에게 이용하게 하여서는 아니 된다.’는 문언으로 규정되었다.

동법 시행 이전의 증권거래법의 문언 역시, 같은 취지의 조항인 제188조의2가 1991. 12. 31. 신설되었는 데 제1항에서 “다음 각호의 1에 해당하는 자로서 상장법인 또는 등록법인의 업무 등과 관련하여 일반인에게 공개되지 아니한 중요한 정보를 직무와 관련하여 알게 된 자와 이들로부터 당해 정보를 받은 자는 당해 법인이 발행한 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 그 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하지 못한다.”라고 규정하였고, 위 문언은 증권거래법 폐지시까지 그대로 유지되었는바, 현재의 문언과 대동소이하게 ‘다른 사람’의 범위를 특별히 제한하고 있지 않다.

달리 자본시장법 제174조 제1항 및 증권거래법 제188조의2 제1항을 신설한 입법자의 의도가 수범자가 타인 중에서 정보를 제공한 상대방인 직접 수령자로 하여금 정보이용행위를 하게 한 경우만을 처벌범위로 삼고자 하였다는 점을 알 수 있는 입법 자료 역시 발견하기 어렵다.

 

⑷ 내부자 또는 제1차 정보수령자의 미공개중요정보 이용행위를 규제하는 이론적 근거는 회사 및 주주 내지 정보제공자 등에 관한 신인의무 및 정보제공의 평등성과 공정성에 있다.

내부자 또는 제1차 정보수령자, 즉 ⓐ 수범자가 타인이 자신이 제공하는 미공개중요정보를 이용하여 거래할 가능성이 있다는 사정을 인식하고 그와 같이 믿을만한 합리적인 이유가 있는 상황에서 정보제공행위를 하였고, ⓑ 실제 위 정보를 전달받은 타인이 해당 정보가 상장법인의 업무 등과 관련된 미공개중요정보임을 인식하고도 이를 이용하여 거래행위로 나아갔다면, 수범자의 행위와 타인의 행위가 합쳐져 이로 인하여 미공개중요정보를 이용한 거래라는 금지행위가 실현되었고, 이로써 수범자는 자신의 주주 등에 대한 신인의무 및 이에 따른 미공개중요정보의 공개 또는 회피의무를 위반하였으며, 일반투자자에 대한 정보제공의 평등성 및 증권시장의 공정한 거래질서라는 보호법익은 침해되었다고 봄이 타당하다.

 

⑸ 제1설의 ②항 논거는 미공개내부정보가 전달과정에서 변질되어 내부자가 제공한 첫 정보와 동일성을 상실하였다면 그 자체로 미공개 ‘중요정보’ 해당성을 상실하므로, 금지행위 여부에 관한 판단으로 나아갈 필요가 없다는 점에서 받아들이기 어렵다.

금지행위 목적물의 해당성 상실 우려를 이유로 금지행위의 범위 자체를 제한하여야 한다는 논리는 목적물의 해당성이 유지될 경우의 처벌공백을 처음부터 예정하는 것에 다름 아니다.

 

⑹ 제1설의 ③항 논거는 처벌대상인 수범자에 관한 규정의 문언과 금지행위의 양태에 관한 규정의 문언을 혼동한 것으로, 자본시장법 제174조 제1항 제6호에서 제1차 정보수령자를 수범자로 특별히 규정하고 있다고 하여, 수범자의 금지행위 범위에 있어 타인 역시 제1차 정보수령자로 제한하여 해석하여야 한다고 볼 논리적 필연성이 있다고 보기 어렵고, 위 논거는 결국 인과관계를 타인 개념에 끌어들인 것이어서 불합리하다.

 

⑺ 제1설의 ⑤, ⑥항 논거는 수범자의 신분에 관한 선례인 대법원 2000도90 판결이 자본시장법상 수범자를 내부자와 제1차 정보수령자로만 제한하는 입법 취지를 설시한 부분을 참고한 논거로 보이는바 이를 수범자의 금지행위에 관한 본건 계쟁부분 해석에 적용하는 근거 제시가 부족하고, ⑦ 논거는 주장의 반복일 뿐 논증이라고 보기 어렵다.

 

(참고) 위 대법원 2002. 1. 25. 선고 2000도90 판결 : 법 제188조의2 제1항은 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자가 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 그 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하는 행위만을 금지하고 있을 뿐 제1차 정보수령자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제2차 정보수령자 이후의 사람이 유가증권의 매매 기타 거래와 관련하여 당해 정보를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이를 이용하게 하는 행위를 금지하지는 아니하므로 결국 법 제188조의2 제1항, 제207조의2 제1호는 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자가 유가증권의 매매 기타의 거래에 관련하여 당해 정보를 이용하거나 다른 사람에게 이를 이용하게 하는 행위만을 처벌할 뿐이고, 제1차 정보수령자로부터 제1차 정보수령과는 다른 기회에 미공개내부정보를 다시 전달받은 제2차 정보수령자 이후의 사람이 유가증권의 매매 기타의 거래와 관련하여 전달받은 당해 정보를 이용하거나 다른 사람에게 이용하게 하는 행위는 그 규정 조항에 의하여는 처벌되지 않는 취지라고 판단된다. 이는 법에서 내부자가 미공개내부정보를 이용하여 유가증권의 매매 기타의 거래를 하는 것만을 금지할 경우 내부자가 그 금지를 회피하여 탈법적으로 미공개내부정보를 이용한 유가증권의 매매 기타의 거래를 하는 것을 막을 수 없으므로 내부자로부터 미공개내부정보를 전달받아 이를 이용하여 유가증권의 매매 기타의 거래를 하는 것을 금지하여야 할 필요가 있으면서 한편으로는 미공개내부정보는 정보의 성격상 전달과정에서 상당히 변질되어 단순한 소문 수준의 정보가 되기 마련이어서 미공개내부정보의 이용에 대한 규제대상을 적절한 범위 내로 제한하여야 할 필요도 있으므로, 그 규정조항은 내부자로부터 직접 미공개내부정보를 전달받은 제1차 정보수령자는 통상적으로 내부자와 특별한 관계가 있음을 고려하여 증권시장의 공정성 및 건전성에 대한 투자자의 신뢰를 확보한다는 관점에서 제1차 정보수령자가 내부자로부터 전달받은 미공개내부정보를 이용하여 직접 유가증권의 매매 기타의 거래를 하거나 다른 사람으로 하여금 유가증권의 매매 기타의 거래와 관련하여 이를 이용하게 하는 행위를 처벌하기로 하는 한편 그 처벌범위가 불명확하게 되거나 법적 안정성을 해치게 되는 것을 막기 위하여 제2차 정보수령자 이후의 정보수 령자의 미공개내부정보 이용행위를 그의 처벌범위에 넣지 않기로 한 것으로 봄이 죄형법정주의 원칙에 부응되기 때문이다.

 

⑻ ⑤항 논거는 입법자의 의사에 비추어 ‘타인’을 수범자로부터의 직접 정보수령자로만 제한해석하여야 한다는 취지이다.

위 논거는 입법자의 의사를 자본시장법 제174조 제1항의 수범자에 관한 부분에서 찾고 있다.

그런데 우선, [본건 계쟁부분인 금지행위의 양태 중 하나의 요소로서의 ‘타인’의 개념]과 [수범자의 신분에 관한 개념]이 논리적으로 연결되어 있다거나, 어느 한쪽에 관한 입법자의 의사가 필연적으로 다른 쪽의 입법자의 의사와 맥을 같이 하여야 하는 관계라고 볼 근거에 대한 제시가 없다.

수범자의 신분은 ‘내부자’와 ‘제1차 정보수령자’로 제한되고, 이들의 금지행위는 각각 ‘스스로 정보이용하여 거래하는 행위’ 및 ‘타인에게 정보를 이용하게 하는 행위’이다.

 

다음으로, 자본시장법 제174조 제1항의 수범자에 관한 문언에는 ‘타인’이라는 용어가 등장하지도 않는다.

위 조항의 수범자에 관한 문언은 “다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자”(본문), “제1호부터 제5호까지의 어느 하나에 해당하는 자(→ 모두 내부자 또는 준내부자임)로부터 미공개중요정보를 받은 자”(제6호)이다.

위 의견은 위와 같은 사정들에도 불구하고 수범자의 신분에 관한 입법자의 의사를 수범자의 금지행위 부분까지 끌어오는 이유를 밝히고 있지 않고, 달리 이를 뒷받침하는 실제 입법자료 등을 제시하고 있지도 않다.

그럼에도 입법자의 의사가 그러하다고 추측 내지 간주하는 것은 실질적으로 해석자의 의도를 투영하여 사후적으로 새로운 입법을 하는 것이 되므로 이는 합당한 이유가 없는 한 극히 신중하여야 할 것이다.

정보수령자의 규제범위를 어떻게 할 것인가는 기본적으로 입법자의 정책적 판단에 의하여 결정되어야 할 문제이다.

그런데 위 견해가 위와 같은 해석의 근거로 드는 사정은 다음과 같은 이유로 합당한 이유로 보기 어렵다.

위 견해는, 입법자가 ㉠ 정보가 전달될수록 변질되거나, ㉡ 시의성이 떨어진다는 점 및 ㉢ 내부자와 제1차 수령자의 관계 등을 고려하여 입법자가 수범자를 제1차 수령자로만 제한하고 있다고 보고, 이를 이유로 수범자가 하지 않아야 할 행위 역시 제1차 수령자로 하여금 정보를 이용하여 거래행위를 하도록 하는 행위로만 제한하여야 한다고 주장한다.

 

위 이유들은 아래와 같이 모두 받아들이기 어렵다.

㉠ 이유(변질가능성)의 경우, 정보가 전달과정에서 변질된다면 이는 수범자의 정보전달행위와 이용자의 이용행위 사이의 인과관계 요건을 조각할 것인바, 변질가능성이 있다는 이유로 입법자가 정책적으로 수범자의 신분을 제한할 수는 있지만 입법권한이 없는 법원이 법조항을 해석․적용함에 있어 실제 정보의 변질 여부를 심리하여 법조문상 구성요건 해당성 여부를 판단하지 않은 채, 단순한 변질가능성만을 이유로 문언에 반하여 수범자의 금지행위를 제1차 정보수령자로 하여금 정보를 이용하게 한 행위로만 제한해석할 수 없다는 점에서 받아들이기 어렵다.

 

㉡ 이유(시의성 감소)의 경우, 자본시장법이 정한 구성요건과 모순된다.

먼저, 위 견해는 자본시장법 제174조 제1항이 ‘미공개’ 중요정보의 이용행위를 금지하고 있다는 점을 간과한 것으로 보인다.

중요정보는 미공개된 자체로 시의성이 있다.

중요정보가 미공개 상태인 이상 전달과정에서 시간이 경과한다고 하여 미공개중요정보성이 소멸된다고 볼 수 없고, 달리 시의성이 문제 되는 국면 또는 특정증권 등의 거래에 있어 미공개중요정보의 시의성이 떨어진다고 하여 금지행위가 허용되어야 한다고 보는 근거를 알기 어렵다.

중요정보의 시의성은 수범자의 신분에 관한 선례인 대법원 2000도90 판결 등에서도 설시된 바 없는 사정이다.

다음으로, 위 견해를 정보가 전달되는 과정에서 주가에 일부 반영될 여지가 있음을 고려하여 정보이용에 따른 수익창출 또는 손실회피가능성과 연계한 지적으로 선해한다고 하더라도, 자본시장법은 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액수에 따라 법정형을 달리 정하고 있는 점에서(자본시장법 제443조 제2항) 위와 같은 사정은 이미 자본시장법이 별도의 요건을 통하여 반영․통제되고 있다고 할 것이다.

그럼에도 위와 같은 사정을 이유로 동법이 금지하는 금지행위 자체를 허용하여야 한다고 보는 것은 입법자의 의사에 반하는 해석이라고 여겨진다.

 

㉢ 이유(내부자와 제1차 수령자의 관계)의 경우 구체적인 설명이 없어 정확한 취지를 알기 어려우나, 앞서 본 바와 같은 대법원 2000도90 판결의 설시내용을 참조하여 수범자가 그와 특별한 관계에 있는 자로 하여금 정보를 이용하게 한 경우만 수범자를 처벌하여야 한다는 취지라고 선해한다고 하더라도, 역시 앞서 정보변질가능성 부분에서 검토한 바와 같이 입법 영역에서 정책적으로 판단될 부분을 법원이 해석․적용 판단을 함에 있어 고려하여야 한다는 논리에 지나지 않는다고 보여 받아들이기 어렵다.

 

⑼ ⑥항 논거는 ‘타인’을 제1차 정보수령자로 제한하지 않는다면 처벌범위가 불명확해진다거나 법적 안정성을 해한다고 보는 구체적인 이유 제시가 없고, 수범자의 고의, 인과관계 등 다른 구성요건 해당 여부에 관한 심리 및 판단의 부담을 이유로 본건 계쟁부분의 해석 자체에서 문언에 반하여 축소해석하는 방법으로 해결하여야 한다는 주장의 반복이라고 보이며, 전반적으로 수범자의 신분에 관한 입법취지에 관한 대법원의 판시를 수범자의 금지행위에 관한 해석에 끌어와야 한다고 주장하고 있을 뿐, 그러한 연결의 논리적 필연성에 관한 논증으로 보기 어려운 점에서 받아들이기 어렵다.

 

⑽ 제1설의 ⑧항 논거는 수범자의 범위에 관한 논의에 불과하다.

본건 계쟁부분은 수범자의 신분이 아닌 금지행위 해석이라는 점에서 논의의 국면이 맞지 않는다.

위 견해는 수범자의 신분과 금지행위를 혼동하고 있는 것으로 보인다.

정보전달과정에 관계한 자들을 공범으로 처벌한다고 하여, 현행 수범자인 내부자와 제1차 수령자 그들에 관한 처벌공백이 해소된다고 볼 근거를 알기 어렵고, 수범자가 처벌되지 않는다면 정보전달과정에 관계한 자들에 대한 처벌도 불가능해진다.

나아가 위 견해는 그 자체로 기존 선례에도 반한다.

최근 대법원은 제2차 정보수령자가 제1차 정보수령자로부터 제1차 정보수령 후에 미공개내부정보를 전달받아 이용한 행위가 일반적인 형법 총칙상의 공모, 교사, 방조에 해당된다고 하더라도 제2차 정보수령자를 제1차 정보수령자의 공범으로서 처벌할 수 없다고 판단하였다(대법원 2000도90 판결, 대법원 2002도5871 판결, 대법원 2017도9087 판결).

 

⑽ 제1설의 ⑨항 논거는 그 자체로 시세조종행위 규정(자본시장법 제176조 제1항 제1호, 제2호)의 해석에 관한 선례에 반하고 본건 해석에 유추하는 논리 역시 수긍하기 어렵다.

자본시장법 제178조 제1항 제1호, 제2호는 수범자가 타인이 매도(수)할 것을 ‘서로 짠 후’ 매도(수)하는 행위를 금지하고 있다(소위 ‘통정매매’라 한다).

상호 통정(통모)행위가 구성요건이다.

통정매매는 매도인과 매수인이 같은 시기에 같은 가격 또는 약정수치로 증권 또는 장내파생상품을 매도인은 매도하고 매수인은 매수할 것을 사전에 서로 짠 후 매도․매수하는 행위를 말한다.

우선 문언에서 ‘타인’과 ‘서로 짜는 행위’가 곧바로 연접되어 있지 않을 뿐 아니라, 선례 및 주석서를 보더라도 위 규정상 타인은 증권의 매매로 인한 손익이 달리 귀속되는 자를 뜻한다고 해석되고 반드시 통모의 직접 상대방에 제한된다고 해석되지 않는다.

통정은 반드시 매도인과 매수인 사이에 직접적인 협의로 이루어져야 하는 것은 아니고 그 중간에 매도인과 매수인을 지배․장악하는 주체가 있어 그가 양자 사이의 거래가 체결되도록 주도적으로 기획․조종한 결과 실제 매매가 체결되는 경우도 포함한다(대법원 2013. 9. 26. 선고 2013도5214 판결).

위 대법원판결 사안은 H 그룹 경영기획실의 재무팀장이 매도인인 A 회사의 차명주주들과 매수인인 B 회사를 지배․장악할 수 있는 위치에 있었고, 실제로 동일한 시점에 차명주식 관리자에게는 매도, B 회사 측에는 매수의 지시를 내림으로써 상호 제출한 호가에 의하여 A 회사 주식의 매매가 이루어지도록 한 것을 통정매매에 해당한다고 본 사안이다.

대법원은 당사자 일방이 상대방을 지배․장악할 수 있는 사람과 짜고 매매한 경우 그 상대방이 통모사실을 몰랐다고 하더라도 통정매매에 해당하고 통정한 사람들은 본조 제1항을 위반한 것으로 보았다.

다음으로, 본건 해석에의 유추논리를 살핀다.

위와 같이 금지행위가 통모라는 대향적 행위이기 때문에 사안에 따라 ‘타인’이 통모행위의 상대방이 되는 경우가 발생될 수는 있겠지만, ‘타인’의 개념부분에서부터 직접 상대방을 제한한다고 볼 수 없고, 달리 위 규정이 타인에 대하여 1차 통모자인지, 2차 통모자인지 등 수범자와의 단계적 연결성에 관한 개념표지를 내포하고 있지도 않다.

반면, ‘타인에게 이용하게 하는 행위’를 금지하는 본건 계쟁조항은 위 규정과 구성요건을 전혀 달리 한다.

법문에서 ‘타인’의 개념을 정의하고 있지 않음에도, 같은 편에 속하여 있고(한편 같은 편일 뿐 장은 다르다)[제4편 불공정거래의 규제(제1장 내부자의 거래 등, 제2장 시세조정 등, 제3장 부정거래행위 등)] 보호법익 내지 규제취지를 같이 한다는 이유로 일부 결과론적 타인의 범위를 본건에도 똑같이 적용하여야 한다는 논리적 근거를 알기 어렵다.

 

⑾ 제2차 이후의 정보수령자가 정보이용거래행위를 한 경우 실제 행위자는 처벌되지 않는데 정보제공자만 처벌되는 것이 어색할 수 있지만, 이는 입법자 의 의도일 뿐 그러한 사정으로 수범자의 처벌범위를 축소하여야 한다고 보기는 어렵다.

대법원은 이미 대법원 2002도5871 판결 등에서 제2차 정보수령자가 정보이 용행위를 하였더라도 그는 처벌대상이 아니라고 본 바 있고, 2014년 자본시장법 개정으로 2015. 7. 1.부터는 “제174조 각항 각호 어느 하나에 해당하는 자로부터 나온 미공개중요정보 또는 미공개정보인 정을 알면서 이를 받거나 전득한 자” 역시 정보이용행위를 하거나 타인에게 이용하게 하는 행위를 한 경우 과징금 부과대상이다(제178조의2 시장질서 교란행위).

 

⑿ 위와 같은 해석은 아래와 같은 점에서도 타당성이 인정되고 제174조 제1항, 제443조를 비롯한 자본시장법의 입법 취지와 내부자거래 규제취지에 부 합한다고 볼 수 있다.

 

① 증권발행회사 IR팀의 미공개정보 제공행위는 증권회사의 자산운용사에 종속된 이익창출구조를 악용한 주가왜곡․시장교란행위로서 개인투자자 등 일반 주주들에 대한 신인의무와 미공개중요정보의 공개 또는 유보․회피의무를 위반한 미공개 중요정보의 부당이용행위에 해당한다.

IR팀은 이로써 자신들의 기업홍보업무 관련 투자자들, 특히 기관투자자들로부터의 항의 등에 대한 처리업무 부담을 덜고 대주주들인 기관투자자들의 손실을 회피시켜 줌으로써 우호적인 관계를 형성하는 등의 경제적 이익을 얻는다.

 

② 증권회사 소속 애널리스트는 자신이 조사․분석한 내용을 자산운용사 펀드매니저 등 기관투자자에게 알려주어 그로 하여금 자신이 속한 증권회사를 이용하여 주식거래를 하도록 하는 역할을 하는 사람이다.

이러한 애널리스트는 관련 법령이 예정한 공적 공시시스템 내에 있는 것이 아니고 증권회사의 영업이익창출 수단으로서 발생된 현상의 하나에 불과하다.

애널리스트는 기관투자자들의 증권 계좌를 계속 유지하고 자신들의 성과금 등에 유리한 위치를 점하는 등의 경제적 이익을 얻는다.

애널리스트들은 자본시장에서 정보생성에 가장 주도적인 역할을 하는 시장참 여자임과 동시에, [주권발행회사 IR팀 → 애널리스트 → 펀드매니저]로 이어지는 역학관계의 중간자로서 비공식적 정보유통 등 불공정거래의 고리가 될 소지가 다분하기 때문에 엄격한 윤리의식을 요구하고 있다.

 

③ 주식시장에서의 수익창출 및 손실회피는 사실상 누가 먼저 정보를 얻느냐의 싸움이고, 제로섬 게임이므로 정보의 불균형으로 이익을 얻는 자가 있으면 반드시 손실을 보는 자가 발생한다. 주권발행회사가 의도적으로 위 통로를 이용한 주가조정 내지 기관투자자 관리를 시도하고 애널리스트들이 중간고리역할을 자처하여 정보의 비공식적 유통이 완성되는 경우, 정보는 이들 사이에서만 독식되고 위 정보전달과정에서 배제된 정보적 약자들인 일반투자자들은 희생양이 될 수밖에 없으며, 이는 궁극적으로 개인투자자들의 주식시장에 대한 신뢰하락 및 우리나라 자본시장에 대한 외국인투자자들의 신용도 훼손을 가져와, 투자를 위축시키고 자금흐름을 경색시킬 수밖에 없다.

이러한 경우 투자자보호 및 공정하고 건전한 자본시장질서 확립을 목적으로 하는 자본시장법의 입법취지는 몰각되고 나아가 헌법이 제117조 제2항에서 규정한 경제주체 간의 조화를 통한 경제민주화 정신에도 반하게 된다.

 

④ 그동안 증권시장에서 애널리스트들이 IR팀으로부터 얻은 미공개정보를 바탕으로 보고서를 작성하거나 이를 자신의 고객들인 기관투자자들에게 개별적으로 전파하는 일부 관행이 있었다는 점을 부인하기는 어려워 보인다(이는 증권회사의 증권관리부 또는 법인영업부 등 세일즈 파트를 통해서도 이루어진다).

실제로 본건으로 촉발된 자본시장법 제178조의2 시장교란행위 과징금 규정 신설만으로도 애널리스트들의 기업에 대한 예측오차가 유의적으로 증가하였다는 실증적 연구가 존재하기도 한다.

즉 그간 전문적 분석능력을 이용한 합리적인 분석보다는 비공식적 채널로 얻은 정보를 이용한 보고서와 이를 이용한 기관투자자들의 수익창출 또는 손실회피 현상이 있었음을 추단해볼 수 있는 정황으로 볼 수 있다.

 

⒀ 주식거래의 비대면성, 집단성 및 주식거래에 있어 정보가 주가에 미치는 영향력 및 즉각성, 이에 따라 정보보유력의 우열 및 정보지득 시각이 곧바로 수익에 직결되는 등 정보가 가지는 경제적 가치 및 전파성에 비추어, 수범자가 정보를 전달한 바로 그 상대방이 주식거래행위를 한 경우로만 수범자의 처벌범위를 제한하게 되면, 수범자가 상거래 경험칙상 정보전달 유인동기가 상당한 정도로 예상되는 중간 전달자(예컨대, 수범자가 정보이용 주식거래행위를 하도록 하고자 하는 타깃 특정집단과 이해관계를 같이 하는 자 또는 타깃 집단에 정보를 전달함으로써 타깃 집단으로부터 반대급부를 얻게 될 것이 확실시되는 자)만을 형식적으로 끼워 넣게 되면 처벌대상에서 제외되게 되므로, 처벌의 실효성이 반감될 수밖에 없다고 할 것이다.

우리나라 자본시장법은 일본 등과 달리 이미 ‘타인에게 미공개중요정보를 증권거래에 이용하게 하는 행위’를 형사처벌대상으로 삼고 있고 타인의 범위를 제한해석하여야 하는 법문구조를 취하고 있지 않은바, 위와 같은 처벌필요성에도 불구하고 제한설과 같이 제한해석하여야 할 정책적 또는 현실적 이유를 발견하기 어렵다.

 

⒁ 본건과 유사한 사실관계, 즉 상장회사의 상무이사가 증권회사의 영업부장에게 미공개영업실적 정보를 미리 제공하였고 위 영업부장이 자신의 고객에 게 위 정보를 제공하여 주식을 매수하게 한 사안에서, (상고심 쟁점은 아니었다고 보이지만) 상장회사 상무이사의 정보이용행위를 인정한 항소심 판단을 수긍한 선례가 있다[대법원 1995. 6. 29. 선고 95도467 판결 : 원심이 유죄로 인정한 피고인의 범죄사실은, 피고인은 상장회사인 공소외 1 주식회사 (이하 ‘위 회사’라 한다)의 상무이사로서 1992. 12. 하순경 위 회사의 합계잔액시산표 등에 의거하여 1992 사업년도의 결산실적을 추정한 결과, 총매출액이 금 94,000,000,000원, 순이익이 금 148,000,000원으로 각각 전년대비 70.1%와 131.2% 증가하였음을 확인한 후, 다음 해 1. 4.경 공소외 2 주식회사 영업부장으로 근무하고 있던 친구인 공소외 3이 자기 증권 회사에서 위 회사의 1992 사업년도의 매출액을 금 90,000,000,000원, 당기순이익을 금 110,000,000원으로 추정하고 있는데 맞느냐고 묻자, 위 공소외 3에게 그 수치가 거의 맞다고 확인하여 줌으로써, 위 공소외 3으로 하여금 위 정보를 자기 고객들에게 알려주어 1993. 1. 5.부터 같은 해 1. 27.까지 사이에 위 회사의 주식 205,000주, 금 3,148,863,000원 상당을 매매하게 하여, 일반인에게 공개되지 아니한 중요한 정보인 위 회사의 1992 사업년 도의 추정 결산실적을 이용하게 하였다는 것이다. 증권거래법 제188조의2 제2항 소정의 “투자자의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보”란 합리적인 투자자가 당해 유가증권을 매수 또는 계속 보유할 것인가 아니면 처분할 것인가를 결정하는 데 있어서 중요한 가치가 있는 정보, 바꾸어 말하면 일반투자자들 이 일반적으로 안다고 가정할 경우에 당해 유가증권의 가격에 중대한 영향을 미칠 수 있는 사실을 말한다고 할 것인바, 위 회사의 추정 영업실적이 전년도에 비하여 위와 같이 대폭으로 호전되었다는 사실은 위 회사의 유가증권의 가격에 중대한 영향을 미칠 것임이 분명하므로, 그에 관한 정보는 투자자들의 투자판단에 중대한 영향을 미칠 수 있는 정보에 해당한다고 보아야 할 것이다. 그러므로 위 회사가 직접 추정한 1992 사업년도 매출액과 순이익의 수치가 증권거래법 제188조의2 제1항 소정의 ‘중요한 정보’에 해당한다고 본 원심의 판단은 정당하고, 원심판결에 논하는 바와 같이 내부자거래금지규정에 대한 법리오해나 죄형법정주의 위반 등의 위법이 있다고 볼 수 없으므로, 논지는 이유가 없다].

 

6. 비제한설과 자본시장법 제443조에 관한 판례와의 정합성 [이하 대법원판례해설 제126호, 송미경 P.565-634 참조]

 

가. 자본시장법 제174조 제1항 위반죄의 경우 동법 제443조에 의하여 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액에 따라 법정형이 달라지는바, 위와 같은 이익 또는 회피한 손실액은 위 위반죄의 구성요건에 해당한다.

이 부분 구성요건에 관한 기존 판례와 타인의 개념에 관한 비제한설의 정합성을 검토한다.

 

* 구 자본시장법(2014. 12. 30. 법률 제12947호로 일부 개정되기 전의 것) 제443조

① 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자는 10년 이하의 징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 1배 이상 3배 이하에 상당하는 벌금에 처한다. 다만 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 5억 원 이하인 경우에는 벌금의 상한액을 5억 원으로 한다.

1. 제174조 제1항을 위반하여 상장법인의 업무 등과 관련된 미공개중요정보를 특정 증권 등의 매매, 그 밖의 거래에 이용하거나 타인에게 이용하게 한 자

 

나. 대법원은 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액은 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이익을 의미한다고 판시하였다.

그런데 ‘행위자’가 구체적으로 누구를 의미하는지, 특히 타인에게 정보를 이용하게 한 행위를 한 사안에서 행위자는 정보제공자를 의미하는지, 정보이용자를 의미하는지에 관하여는 명시적인 선례의 판시를 발견하기 어렵다.

 

⑴ 아래와 같이 관련 판시가 이루어진 사건들은 모두 위 사항이 쟁점이 아니 었거나 또는 내부자거래에 관한 사안이 아니다.

즉, 자본시장법 제443조 제1항 위 반죄에 있어 이익 산정을 위한 전제로서 이익의 귀속주체 범위에 관하여 대법원은 직접 범행에 가담한 공범으로 한정하고 제3자는 원칙적으로 포함하지 아니하되 법인의 대표자 정도만 법인이 직접 이익을 얻은 것과 같게 보고 있다고 보인다.

 

① 대법원 2017. 12. 22. 선고 2017도12649 판결(D 회사 분식회계 사안)

(중략) 나아가 자본시장법 제443조 제1항 단서 및 제2항에서 규정하고 있는 ‘위반행위로 얻은 이익’이란 거기에 함께 규정되어 있는 ‘손실액’에 반대되는 개념으로서, 원칙적으로 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이윤, 즉 그 거래로 인한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 말한다(대법원 2011. 7. 14. 선고 2011도3180 판결 등 참조). 따라서 이 부분 상고이유 주장은 받아들일 수 없다.

 

② 대법원 2011. 12. 22. 선고 2011도12041 판결

자본시장법 제443조 제1항 단서 및 제2항에서 정한 ‘위반행위로 얻은 이익’은 원칙적으로 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이익을 의미하고, 범행에 가담하지 아니한 제3자에게 귀속되는 이익은 이에 포함되지 아니한다 할 것이나(대법원 2011. 7. 14. 선고 2011도3180 판결 참조), 법인의 대표자 등이 그 법인의 기관으로서 그 법인의 업무에 관하여 자본시장법 제443조에 정한 위반행위를 한 경우에는 그 위반행위로 인하여 법인이 얻은 이익도 법인의 대표자 등의 위반행위로 얻은 이익에 포함된다.

원심은 그 채택증거들을 종합하여 판시와 같은 사실을 인정한 다음, 이 사건 증권신고서 등의 거짓기재로 인하여 피고인 1, 피고인 2가 얻은 이익에는 공소외 1 주식회사가 이 사건 유상증자로 납입받은 대금도 포함된다고 판단하였다. 위 법리와 기록에 비추어 검토하여 보면, 원심의 판단은 위 법리에 따른 것으로서 정당하여 이를 수긍할 수 있고, 거기에 상고이유 주장과 같이 증거의 취사선택이나 사실의 인정에 있어서 자유심증주의의 한계를 일탈하거나 위반행위로 얻은 이익의 귀속주체에 관한 법리 등을 오해한 위법이 있다고 할 수 없다.

 

③ 대법원 2011. 7. 14. 선고 2011도3180 판결

시세조종 등에 의한 부당이득 취득으로 인한 자본시장법 위반의 점에 관하여, 자본시장법 제443조 제1항 단서 및 제2항에서 규정하고 있는 ‘위반행위로 얻은 이익’이라 함은 거기에 함께 규정되어 있는 ‘손실액’에 반대되는 개념으로서 원칙적으로 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이윤, 즉 그 거래로 인한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 말하고, 따라서 현실거래로 인한 시세조종행위로 얻은 이익은 그 시세조종행위와 관련된 유가증권 거래의 총매도금액에서 총매수금액 외에 그 거래를 위한 매매수수료, 증권거래세(농어촌특별세 포함) 등의 거래비용을 공제한 나머지 순매매이익을 의미한다(대법원 2004. 5. 28. 선고 2004도1465 판결, 대법원 2007. 11. 15. 선고 2007도6336 판결 등 참조). 나아가 자본시장법 제443조 제1항 단서 및 제2항은 ‘위반행위로 얻은 이익’을 범죄구 성요건의 일부로 삼아 그 가액에 따라 그 죄에 대한 형벌을 가중하고 있으므로, 이를 적용할 때에는 위반행위로 얻은 이익의 가액을 엄격하고 신중하게 산정함으로써 범죄와 형벌 사이에 적정한 균형이 이루어져야 한다는 죄형균형 원칙이나 형벌은 책임에 기초하고 그 책임에 비례하여야 한다는 책임주의원칙을 훼손하지 않도록 유의하여야 한다(대법원 2009. 7. 9. 선고 2009도1374 판결 등 참조). 한편 ‘위반행위로 얻은 이익’은 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이익을 의미하고, 여러 사람이 공동으로 시세조종 등 불공정거래의 범행을 저지른 경우 그 범행으로 인한 이익은 범행에 가담한 공범 전체가 취득한 이익을 말하는 것일 뿐, 범행에 가담하지 아니한 제3자에게 귀속되는 이익은 이에 포함되지 아니한다(대법원 2011. 4. 28. 선고 2010도7622 판결 등 참조).

원심은, 피고인 1의 시세조종으로 그 판시 공소외 4 주식회사 명의 계좌에서 발생한 이익은 시세조종 범행의 공범이 아닌 공소외 4 주식회사에 귀속된 것으로서 이를 피고인 1이 취득한 것으로 볼 수 없고, 각 증권계좌에서 주식이 실물로 입고되거나 출고되었다는 사정만으로 그 주식이 입․출고된 날의 종가로 취득되었거나 처분되었다고 단정할 수 없는 점 등에 비추어 보면 검사가 제출한 증거만으로는 피고인이 시세조종을 통하여 그 판시 금액 상당의 부당이득을 얻었다고 인정하기에 부족하다는 이유로, 이 부분 공소사실에 대하여 무죄로 판단한 제1심의 조치가 정당하다고 판단하였다. 원심판결 이유를 앞서 본 법리에 비추어 살펴보면, 원심의 위와 같은 판단은 정당한 것으로 수긍할 수 있고, 거기에 상고이유에서 주장하는 바와 같은 시세조종 등의 위반행위로 얻은 이익의 산정기준 등에 관한 법리오해 등의 위법이 없다.

 

④ 대법원 2011. 4. 28. 선고 2010도7622 판결

1. 구 증권거래법(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 폐지되기 전의 것, 이하 같다) 제207조의 2 제1항 단서, 제2항 및 제214조 제2항에서 정한 ‘위반행위로 얻은 이익’은 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이익을 의미하고(대법원 2007. 11. 15. 선고 2007도6336 판결 등 참조), 여러 사람이 공동으로 시세조종 등 불공정거래의 범행을 저지른 경우 그 범행으로 인한 이익은 범행에 가담한 공범 전체가 취득한 이익을 말하는 것일 뿐(대법원 2005. 8. 16. 선고 2005도2710 판결), 범행에 가담하지 아니한 제3자에게 귀속되는 이익은 이에 포함되지 아니한다.

2. 원심판결 이유에 의하면, 원심은 그 채용 증거를 종합하여, 피고인이 이 사건 시세조 종 등의 불공정거래행위를 하면서 판시 甲1, 甲2, 甲3, 甲4, 甲5, 甲6, 甲7, 甲8, 甲9, 甲10, 甲11, 甲12, 甲13, 甲14 명의의 증권계좌를 이용한 사실은 인정되지만, 그로 인한 거래이익은 곧바로 위 명의인들에게 귀속되고 피고인 또는 공범들이 그 이익을 얻지는 못하였다고 인정한 다음, 이 사건 공소사실 중 이 사건 시세조종 등의 불공정거래행위로 인하여 위 증권계좌에서 발생한 이익 830,124,560원 부분은 범죄의 증거가 없는 경우에 해당한다고 보아 무죄로 판단하였다.

앞서 본 법리와 기록에 비추어 살펴보면, 이러한 원심의 사실인정 및 판단은 정당하고, 거기에 상고이유에서 주장하는 바와 같은 구 증권거래법 제207조의2 및 제214조 소정의 ‘위반행위로 얻은 이익’에 관한 법리오해의 잘못이 없다.

 

⑤ 대법원 2007. 11. 15. 선고 2007도6336 판결

증권거래법 제207조의2 제1항 단서 및 제2항에서 규정하고 있는 ‘위반행위로 얻은 이익’이라 함은 거기에 함께 규정되어 있는 ‘손실액’에 반대되는 개념으로서 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이윤, 즉 그 거래로 인한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 말하고, 따라서 현실거래로 인한 시세조종행위로 얻은 이익은 그 시세조종행위와 관련된 유가증권 거래의 총매도금액에서 총매수금액 외에 그 거래를 위한 매수수수료, 매도수수료, 증권거래세(증권거래소의 경우 농어촌특별세를 포함한다) 등의 거래비용도 공제한 나머지 순매매이익을 의미한다(대법원 2004. 5. 28. 선고 2004도1465 판결 등 참조). 또한, 포괄일죄의 범행 도중에 공동정범으로 범행에 가담한 자는 비록 그가 그 범행에 가담할 때에 이미 이루어진 종전의 범행을 알았다 하더라도 그 가담 이후의 범행에 대하여만 공동정범으로 책임을 진다(대법원 1997. 6. 27. 선고 97도163 판결 등 참조).

위와 같은 법리에 비추어 기록을 살펴보면, 원심이 피고인 1이 범행에 가담한 2002. 8. 20. 경 이후의 거래로 인하여 발생한 순매매이익이 얼마인지를 인정할 자료가 부족하여 그 이익이 50억 원 이상 또는 5억 원 이상이라는 점을 인정할 증거가 없다는 이유로, 위 피고인에 대하여 증권거래법 제207조의2 제2항을 적용하지 아니한 것은 정당하고, 거기에 상고 이유의 주장과 같은 증권거래법 및 공동정범에 관한 법리오해 등의 위법이 없다.

 

⑥ 대법원 2004. 5. 28. 선고 2004도1465 판결

증권거래법(이하 ‘법’이라 한다) 제207조의2 제1항 단서는 현실거래에 의한 시세조종행위를 금지한 법 제188조의4 제2항 제1호 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 2천만 원을 초과하는 때에는 그 이익 또는 회피손실액의 3배에 상당하는 금액 이하의 벌금에 처하도록 규정하고 있고, 법 제207조의2 제2항에서는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액을 기준으로 가중처벌하는 규정을 두고 있는바, 여기에서 ‘위반행위로 얻은 이익’이라 함은 거기에 함께 규정되어 있는 ‘손실액’에 반대되는 개념으로서 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이윤, 즉 그 거래로 인한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 말하고, 따라서 이 사건과 같은 현실거래로 인한 시세조종행위로 얻은 이익은 그 시세조종행위와 관련된 유가증권거래의 총매도금액에서 총매수금액 외에 그 거래를 위한 매수수수료, 매도수수료, 증권거래세(증권거래소의 경우 농어촌특별세를 포함한다) 등의 거래비용도 공제한 나머지 순매매이익을 의미한다(대법원 2002. 6. 14. 선고 2002도1256 판결 등 참조).

 

⑦ 대법원 2002. 6. 14. 선고 2002도1256 판결

법 제207조의2 단서는 현실거래에 의한 시세조종행위를 금지한 법 제188조의4 제2항 제1호 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 20,000,000원을 초과하는 때에는 그 이익 또는 회피손실액의 3배에 상당하는 금액 이하의 벌금에 처하도록 규정하고 있는바, 여기에서 ‘위반행위로 얻은 이익’이라 함은 거기에 함께 규정되어 있는 ‘손실액’에 반대되는 개념으로서 당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이윤, 즉 그 거래로 인한 총수입에서 그 거래를 위한 총비용을 공제한 차액을 말하고, 따라서 이 사건과 같은 현실거래로 인한 시세조종행위로 얻은 이익은 그 시세조종행위와 관련된 유가증권 거래의 총매도금액에서 총매수금액 외에 그 거래를 위한 매수수수료, 매도수수료, 증권거래세(증권거래소의 경우 농어촌특별세를 포함한다) 등의 거래비용도 공제한 나머지 순매매 이익을 의미한다고 할 것이다.

 

⑵ 한편 타인에게 미공개정보를 이용하게 하는 유형의 범죄에 있어 정보를 이용한 타인이 취득한 이익을 내부자나 제1차 정보수령자인 수범자의 이익으로 간주하지 않은 항소심 판단을 수긍한 선례가 있다(원심수긍형).

 

① 대법원 2015. 2. 12. 선고 2014도10191 판결 상고이유를 판단한다.

원심은 판시와 같은 이유로, (1) 피고인 甲의 이익을 피고인 乙의 이익으로 보거나, 丙의 이익을 피고인 甲의 이익으로 볼 수 없고, 달리 이들이 각 공동하여 미공개정보 이용행위를 통해 이익을 취득하였음을 인정할 증거가 부족하다는 이유로 무죄라 판단하고, (2) 피고인 甲이 미공개정보를 이용하여 얻은 구체적인 이익액은 2007. 3. 12.을 기준으로 한 금액이고, 이를 초과하는 부분에 대하여는 그 범죄의 증명이 없다고 판단하여, (3) 이를 다투 는 검사의 항소이유 주장을 받아들이지 아니하였다.

원심판결 이유를 원심 판시 관련 법리 및 기록에 비추어 살펴보면, 위와 같은 원심의 판단에 상고이유 주장과 같이 논리와 경험의 법칙을 위반하여 자유심증주의의 한계를 벗어나거나, 공범 및 구 증권거래법(2007. 8. 3. 법률 제8635호로 공포되어 2009. 2. 4.부터 시행된 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 부칙 제2조로 폐지되기 전의 법률) 제207조의2 제1항 단서, 제2항에서 정한 위반행위로 얻은 이익의 산정에 관한 법리를 오해하는 등의 위법이 없다.

 

㈎ 우선 위 사안은 자본시장법 사안이 아니고, 구 증권거래법 사안이다.

구 증권거래법 제207조의2는 미공개중요정보 이용행위 또는 타인에게 이용하게 하는 행위와 이로 인한 부당이득취득행위를 별개의 구성요건으로 규정하였다.

 

* 구 증권거래법 제207조의2(벌칙).

① 다음 각호의 1에 해당하는 자는 10년 이하의 징역 또는 2천만 원 이하의 벌금에 처한다. 다만 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 2천만 원을 초과하는 때에는 그 이익 또는 회피손 실액의 3배에 상당하는 금액 이하의 벌금에 처한다.

1. 제188조의2 제1항 또는 제3항의 규정에 위반한 자.

2. 제188조의4의 규정에 위반한 자.

② 제1항 각호의 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상인 때에는 다음의 구분에 따라 가중처벌한다.

1. 이익 또는 회피한 손실액이 50억 원 이상인 때에는 무기 또는 5년 이상의 징역에 처한다.

2. 이익 또는 회피한 손실액이 5억 원 이상 50억 원 미만인 때에는 3년 이상의 유기징역에 처한다.

 

㈏ 위 사안에서 피고인 乙은 정보이용행위를 하지 않았고, 위 피고인의 동생인 피고인 甲에게 정보전달행위만 하였다.

피고인 甲은 정보이용행위를 하여 약 7,900만 원의 이익을 취하였고, 자신의 장인인 丙에게 정보전달행위를 하여 丙은 약 5.2억 원의 이익을 얻었다.

 

㈐ 항소심은, 피고인 乙에 대하여 미공개정보 이용행위 금지 위반죄를 유죄로 판단하는 한편, 위 정보를 이용한 부당이득취득죄에 관하여는 무죄로 판단하였고, 피고인 甲에 대하여 미공개정보 이용행위 금지 위반죄를 유죄로 판단하는 한편, 위 정보를 이용한 부당이득취득죄에 관하여는 7,900만 원 부분만 유죄로 판단하고 丙이 얻은 이익 부분에 관하여는 무죄로 판단하였다.

 

㈑ 이에 대하여 검사는 정보제공자와 정보이용자는 공범관계에 있음을 이유로 피고인 甲 및 丙의 이익은 피고인 乙이 얻은 이익으로, 丙의 이익은 피고인 甲이 얻은 이익으로 보아야 한다고 주장하며 상고하였다.

 

㈒ 대법원은 아래와 같이, [수범자의 범위에 제2차 정보수령자 이후의 정보이용자가 포함되지 않는다는 법리]에서, [제2차 정보수령자 이후의 정보이용자가 얻은 이익은 타인에게 정보를 이용하게 한 행위로 인한 이익에 포함되지 않는다고 보아야 한다]는 논리를 도출한 후, 이를 바탕으로 상고기각판결을 하였다.

“•아래 사정에 의하면 타인으로 하여금 미공개정보를 이용하게 하는 유형의 범죄에 있어 그 정보를 이용한 타인을 정보제공자인 내부자나 제1차 정보수령자의 공범으로 보아 그가 취득한 이익을 내부자나 제1차 정보수령자의 이익으로 간주할 수는 없다고 봄이 타당하다.

- 내부자나 제1차 정보수령자가 타인에게 정보를 제공하고 그 타인으로 하여금 정보를 이용하게 하는 형태의 범죄에 있어서는, 내부자와 제1차 정보수령자 사이 또는 제1차 정보수령자와 제1차 정보수령자로부터 정보를 제공받은 사람(제2차 정보수령자) 사이에서 범죄의 성립을 위하여 서로 대향된 행위의 존재를 필요로 하는 것으로서 구성 요건 자체에서 2인 이상의 협력이 전제되어 있고, 형법 총칙상 공범에 관한 일반 이론이 적용되지 아니한다.

- 제2차 정보수령자 및 그 이후의 정보수령자를 처벌하는 경우 그 처벌범위가 불명확하게 되거나 법적 안정성을 해치게 될 우려가 있으므로, 죄형법정주의 원칙에 따라 제2차 정보수령자부터는 구 증권거래법 제188조의2 제1항의 처벌범위에 포함되지 않는다고 보면서도 제2차 정보수령자가 취득한 이익을 제1차 정보수령자나 내부자의 이익으로 간주하게 되면 형평에 어긋나는 결과가 된다(내부자 등이 다른 사람으로 하여 금 정보를 이용하게 하는 행위에 있어 정보제공자와 정보수령자의 외부에서 각 대항자에게 관여하는 행위에 대하여 일반적인 공범이 성립함은 별론으로 한다).

•공소사실은 피고인 乙이 피고인 甲으로 하여금 이 사건 정보를 이용하게 하였고, 피고인 甲이 丙으로 하여금 이 사건 정보를 이용하게 하였다는 것인바, 공소사실 자체로 피고인 乙과 피고인 甲, 피고인 甲과 丙이 서로 상대방의 구성요건적 행위에 가담하는 일반적 공범의 형태를 띄고 있지 아니하므로, 피고인 甲의 이익을 피고인 乙의 이익으로 보거나, 丙의 이익을 피고인 甲의 이익으로 볼 수 없고, 달리 피고인 乙이 피고인 甲과 공동하여 또는 피고인 甲이 丙과 공동하여 미공개정보 이용행위의 범행을 저지르고 그로 인하여 이익을 취득하였음을 인정할 증거도 부족하다.”

 

(1) 그러나 위와 같은 논리는 결국 수범자 법리를 금지행위 국면에 그대로 적용한 것으로 볼 수 있고, 또한 대법원이 자본시장법 제443조 제1항 위반죄에 있어 이익 산정을 위한 전제로서 이익의 귀속주체 범위에 관하여 범행에 가담한 공범의 이익을 일체로 산정하는 입장과의 정합성도 문제 될 여지가 있다고 보인다.

 

(2) 그러나 아래와 같은 점에서 위 선례는 본건에 관하여 기속력을 가진다고 보기 어렵다고 생각된다.

 

(가) 공소사실 자체로 피고인 乙의 행위에 관하여, 피고인 乙이 (피고인 甲에게 정보전달행위를 할 당시 丙에게 정보가 전달되어 이용할 것을 인식 또는 예견하여) 丙에게 정보를 이용하게 한 행위를 하였다고 기소한 것인지, 단순히 甲이 丙을 통하여 주식거래행위를 한 부분을 피고인 乙이 피고인 甲에게 정보를 이용하게 한 행위의 하나의 양태로 구성하여 기소한 것인지가 분명치 않다고 보인다.

전자라면 丙의 정보이용부분을 피고인 乙의 금지행위로 본 점에서 타인의 개념에 관하여는 비제한설에 가까운 입장으로 보이고(다만 이익 산정에 있어서는 이와 모순된 판단을 한 것에 해당할 여지는 있다고 보인다), 후자라면 ‘타인에게 이용하게 한 행위’의 범죄유형으로 보기 어렵다고 생각된다.

 

(나) 피고인 乙의 공소사실은 “위 정보가 일반인에게 공개되기 전인 2007. 1. 초순경 친동생인 甲에게 위 정보를 제공하여 아래와 같이 甲이 직접 및 丙을 통하여 위 M 회사 주식을 매수하게 하여 총 603,343,490원 상당의 부당이득을 취하게 하였다.”라는 것이고, 피고인 甲의 관련 공소사실은 “피고인 甲은 이 사건 정보가 일반인에게 알려지기 전인 2007. 1. 초경 장인인 丙에게 이 사건 정보를 전달하여 丙으로 하여금 2007. 1. 17.부터 2007. 2. 28.까지 M 회사 주식 합계 137,516주를 매수한 후 2007. 2. 12.부터 2007. 3. 26.까지 전량 매도하게 함으로써 합계 523,949,328원 상당의 부당이득을 취하게 하였다.”라는 것이다.

항소심은 피고인 丁의 공소사실 중 미공개중요정보 이용행위 금지 위반죄는 모두 유죄로 판단하였다.

 

(다) 또한 위 사안은 구 증권거래법 사안으로서 정보이용행위금지죄와 이용으로 인한 부당이득취득죄를 분리하여 보고 있는바, 이는 이익취득 또는 손실회피가 구성요건화된 개정 자본시장법과는 사안을 달리한다.

당초 자본시장법 역시 구 증권거래법과 같이 “다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자는 10년 이하의 징역 또는 5억 원 이하의 벌금에 처한다. 다만 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 5억 원을 초과하는 경우에는 그 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 상당하는 금액 이하의 벌금에 처한다.”라고 규정하였다가, 2013. 5. 28. 법률 제11845호로 일부 개정하면서 “① 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 자는 10년 이하의 징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 1배 이상 3배 이하에 상당하는 벌금에 처한다. 다만 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배에 해당하는 금액이 5억 원 이하인 경우에는 벌금의 상한액을 5억 원으로 한다.”라고 개정하였다[현행법 제443조(벌칙) ① 다음 각호의 어느 하나에 해당하는 자는 1년 이상의 유기징역 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액의 3배 이상 5배 이하에 상당하는 벌금에 처한다. 다만 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실액이 없거나 산정하기 곤란한 경우 또는 그 위반행위로 얻은 이익 또는 회피한 손실 액의 5배에 해당하는 금액이 5억 원 이하인 경우에는 벌금의 상한액을 5억 원으로 한다].

 

법제처 입법자료에 따르면 개정취지는 아래와 같이 기재되어 있다.

“미공개중요정보 이용행위나 시세조종 등 불공정거래에 대하여 최소한 불법이익금 이상의 벌금이 부과될 수 있도록 벌금형의 하한선을 마련하여 불공정거래행위를 억제하려는 것임”

 

(2) 오히려 대법원은, 미공개정보 이용행위는 그것이 자신의 이익을 추구할 목적으로 자기의 계산으로 하는 것이든 또는 당해 법인에게 이익이 귀속될 자사주식의 처분처럼 타인의 이익을 위하여 타인의 계산으로 하는 것이든 아무런 제한을 두고 있지 아니함에 따라 다른 사람의 계산으로 미공개정보 이용행위를 하더라도 부당이득은 해당 행위자의 부당이득으로 산정하여야 한다고 보았다.

* 대법원 2009. 7. 9. 선고 2009도1374 판결

구 증권거래법 제188조의2는 일반인에게 공개되지 아니한 중요한 정보를 직무와 관련하여 알게 된 자 등이 이를 이용하거나 다른 사람으로 하여금 이용하게 하지 못하도록 금지하고 있는데, 일반적으로 법인 내부에서 생성되는 중요정보란 갑자기 완성되는 것이 아니라 여러 단계를 거치는 과정에서 구체화되는 것으로서 중요정보의 생성시기는 반드시 그러한 정보가 객관적으로 명확하고 확실하게 완성된 때를 말하는 것이 아니라, 합리적인 투자자의 입장에서 그 정보의 중대성과 사실이 발생할 개연성을 비교 평가하여 유가증권의 거래에 관한 의사결정에 있어서 중요한 가치를 지닌다고 생각할 정도로 구체화되면 그 정보가 생성되었다고 할 것이다(대법원 2008. 11. 27. 선고 2008도6219 판결). 또 위 조항에서 금지하는 미공개정보 이용행위는 그것이 자신의 이익을 추구할 목적으로 자기의 계산으로 하는 것이든 또는 당해 법인에게 이익이 귀속될 자사주식의 처분처럼 타인의 이익을 위하여 타인의 계산으로 하는 것이든 어떠한 제한이나 구별을 두고 있지 아니하다(대법원 2002. 4. 12. 선고 2000도3350 판결).

같은 취지의 원심판단은 정당하고 거기에 상고이유에서 주장하는 바와 같은 법리오해 등의 위법은 없으며, 위 법리에 비추어 볼 때 원심이 판시한 바와 같은 여러 이유를 들어 공소외 1 주식회사의 자기주식 취득이 결정되었거나 적어도 확실히 예견되는 상황에서 피고인이 공소외 2로 하여금 타인의 명의로 공소외 1 주식회사의 주식을 매수하도록 한 행위가 미공개정보 이용행위로서 구 증권거래법 제188조의2 제1항에 해당한다고 판단한 조치에, 증거에 의하지 아니하거나 합리적인 의심이 없는 정도의 증명에 이르지 아니하였음에도 공소사실을 인정한 위법 또는 증거평가에 관한 논리법칙․경험법칙을 위반하여 자유심증의 한계를 넘어선 위법은 보이지 아니한다. 위 주식 취득이 누구의 계산에 의한 것인지는 죄책의 성립에 아무런 영향을 미치지 아니한다. 그 밖에 피고인이 원심의 이 부분 사실 인정에 관하여 내세우는 사유들은 결국 구체적인 논리법칙․경험법칙 위반 사실을 특정하지 아니한 채 원심의 사실인정을 다투는 취지에 불과하므로 이는 적법한 상고이유에 해당하지 아니한다. 이 부분 상고이유 역시 받아들이지 아니한다.

 

(3) 또한 사실심 사안 중 타인에게 정보를 이용하게 하는 자의 경우 이용자의 시세차익을 수범자의 부당이득으로 본 판결례가 있다(서울중앙지방법원 2003. 6. 25. 선고 2002노9772 판결: 미상고 확정되었다).

“피고인 1은 2001. 4. 18. 피고인 2로부터 전환사채 1구좌에 대한 대금을 송금받은 후 2001. 4. 24. ◎◎기금의 지정 계좌에 대금을 입금해 주고, 같은 날 위 전환사채를 △△증권에 개설한 피고인 2의 계좌로 입고시킨 후, 위 전환사채를 바로 주식으로 전환청구하여 위 회사에서 회수한 것처럼 가장하기 위하여 2001. 6. 7. 피고인 1의 사무실에서 피고인 3과 주식양수도계약서와 전환사채상환계약서를 작성한 후 다음 날 8일 ○○증권에 개설한 피고인 2 명의의 증권계좌로 우선 피고인 1과 甲 등 기존의 ◇◇ 대주주 소유의 주식 중 32만주를 입고해 주어 동인으로 하여금 2001. 6. 11.경까지 사이에 전량을 2,165,834,240원에 매각하여 약 10억 원 상당의 시세차익을 취득하게 한 사실을 인정할 수 있다.

이러한 사실관계에 의하면, ◇◇과 ■■ 사이의 A&D를 추진한다는 합병관련 정보는 미공개의 중요한 정보라고 할 것이고, 피고인 1에게는 피고인 2로 하여금 이를 이용하게 할 고의가 있었다고 봄이 상당하므로, 피고인 1의 이 부분 증권거래법 위반의 공소사실을 넉넉히 인정할 수 있어 피고인 1의 위 주장은 이유 없다.”

 

(4) 결국 자본시장법상 미공개중요정보 이용행위 사안에서 자본시장법 제443조 제1항에 관하여 대법원이 설시한 ‘당해 위반행위로 인하여 행위자가 얻은 이익’에 있어 행위자란 정보이용행위자를 뜻한다고 새김이 타당하다.

그렇지 않고 정보제공자에게 직접 귀속된 이익이라고 새기는 경우에는 ‘타인에게 정보를 이용하게 한 행위’에 있어서는 정보제공자가 정보제공행위의 대가로 금전적 이익을 취득하지 않는 한 수범자는 모두 처벌대상에서 배제되게 되는 부당한 결과가 초래되고 이는 입법자의 의사에 반한다고 보인다.

자본시장법 제443조 제1항에 관한 앞서 본 선례들은 위와 같은 해석에 상충되지 않고 이는 타인의 개념에 관한 비제한설과도 모순․저촉되지 않는다고 할 것이다.

 

7. 수범자의 고의 [= 타인(정보이용자)의 특정성 요부 및 정도] [이하 대법원판례해설 제126호, 송미경 P.565-634 참조]

 

가. 최근의 판례

 

* 대법원 2020. 6. 25. 선고 2020도938 판결 

구 자본시장법 제174조 제1항이 금지하는 ‘미공개중요정보를 타인에게 이용하게 하는 행위’가 성립하려면 정보제공자는 정보수령자가 자신이 제공하는 정보를 특정증권 등의 매매 기타 거래에 이용한다는 점에 대한 인식이 있어야 하지만, 이는 반드시 확정적일 필요는 없고 미필적인 정도로도 충분하고, 그 거래가 정보수령자와 정보제공자의 의사합치에 따른 것일 필요는 없다.

 

⑴ 위 판례는 피고인이 정보이용자 A로부터 정보제공을 요청받은 후 이를 제공한 사실관계를 기초로 피고인은 A가 계쟁정보를 이용하여 특정증권 등에 관한 거래를 할 것임을 인식한 상태에서 제공하였다고 보아야 한다고 판단한 사안으로, 제1차 정보수령자가 정보이용행위를 한 경우에 있어 특정증권거래에의 정보이용가능성에 관한 인식의 정도를 쟁점으로 한다.

 

⑵ 위 판례는 정보이용가능성에 관한 인식을 요구하고 이는 미필적인 정도로 충분하다고 판단하였다.

이는 일반적인 고의 법리에 따른 것으로 자본시장법에 관한 특별한 법리로 보기는 어렵다고 생각된다.

 

나. 고의의 대상

 

* 형법 제13조(범의)

죄의 성립요소인 사실을 인식하지 못한 행위는 벌하지 아니한다. 단, 법률에 특별한 규정이 있는 경우에는 예외로 한다.

 

⑴ 형법 제13조의 죄의 성립요소인 사실이라 함은 구성요건에서 외부적 표지인 객관적 구성요건요소인 행위주체, 객체, 행위, 결과 등을 의미한다.

 

⑵ 이와 관련하여 자본시장법 제174조 제1항의 ‘타인에게 이용하게 하는 행위’를 분설하여 보면 아래와 같다.

① 행위요건: 수범자가 당해 정보의 제공행위를 하여야 한다.

② 결과요건: 정보수령자가 해당 정보를 특정증권 등의 매매 기타 거래에 이

용하는 행위를 하여야 한다. 미수범 처벌규정이 없으므로 정보수령자가 매매계약 체결 전에 주문을 취소하는 경우 등 실제 거래행위에까지 나아가지 않은 경우에는 수범자가 금지행위를 하였다고 평가하기 어렵다.

③ 인과관계요건: 수범자의 정보제공행위와 정보수령자의 정보이용행위 사이

에 인과관계가 존재해야 한다.

 

⑶ 고의의 정도

 

㈎ 본건과 같이 제2차 수령자 이후의 타인이 정보를 이용하여 증권거래행위를 하는 경우 수범자의 고의와 관련하여서는 확정적 고의(구성요건실현과 법익침해에 대해 행위자가 인식하거나 확실히 예견한 경우에 확정적 고의가 인정된다. 이러한 고의는 성질상 구성요건적 결과발생에 대한 의욕을 동반한다)보다는 불확정적 고의(구성요건실현과 법익침해에 대한 행위자의 인식 또는 예견이 불확실한 경우를 말한다. 일반적으로 미필적 고의, 택일적 고의, 개관적 고의로 구분한다. 미필적 고의의 경우 인식있는 과실과의 구별문제가 개념판단의 기준점으로 작용한다)를 가지는 경우가 주되게 문제 된다.

 

㈏ 이와 관련하여 고의의 개념 또는 본질에 관하여는 크게 인식설과 의사설이 있고 인식설은 가능성설과 개연성설로, 의사설은 용인설 또는 인용설과 감수설 등으로 다시 나뉜다.

대법원은 주로 의사설 중 용인설의 입장을 취한다고 평가된다.

① 대법원 1985. 6. 25. 선고 85도660 판결

미필적 고의라함은 결과의 발생이 불확실한 경우, 즉 행위자에 있어서 그 결과발생에 대한 확실한 예견은 없으나 그 가능성은 인정하는 것으로 미필적 고의가 있었다고 하려면 결과발생에 대한 인식이 있음은 물론 나아가 이러한 결과발생을 용인하는 내심의 의사가 있음을 요한다고 풀이된다.

② 대법원 2004. 5. 14. 선고 2004도74 판결

범죄구성요건의 주관적 요소로서 미필적 고의라함은 범죄사실의 발생 가능성을 불확실한 것으로 표상하면서 이를 용인하고 있는 경우를 말하고, 미필적 고의가 있었다고 하려면 범죄사실의 발생 가능성에 대한 인식이 있음은 물론 나아가 범죄사실이 발생할 위험을 용인하는 내심의 의사가 있어야 하며(대법원 1985. 6. 25. 선고 85도660 판결, 대법원 1987. 2. 10. 선고 86도2338 판결, 대법원 2004. 2. 27. 선고 2003도7507 판결 등 참조), (후략)

③ 대법원 2018. 1. 25. 선고 2017도12537 판결

고의의 일종인 미필적 고의는 중대한 과실과는 달리 범죄사실의 발생 가능성에 대한 인식이 있고, 나아가 범죄사실이 발생할 위험을 용인하는 내심의 의사가 있어야 한다. 행위자가 범죄사실이 발생할 가능성을 용인하고 있었는지 여부는, 행위자의 진술에 의존하지 않고, 외부에 나타난 행위의 형태와 행위의 상황 등 구체적인 사정을 기초로, 일반인이라면 해당 범죄사실이 발생할 가능성을 어떻게 평가할 것인지를 고려하면서, 행위자의 입장에서 그 심리상태를 추인하여야 한다(대법원 2017. 1. 12. 선고 2016도15470 판결 등 참조).

 

다. 고의의 대상으로서의 ‘정보이용자의 특정성’에 관한 견해 대립 상정

 

⑴ 견해의 대립

① 최협의설 : 특정 자연인(ex 특정펀드매니저)

② 협의설 : 특정 자연인(ex 특정펀드매니저), 특정 조직(ex 특정자산운용)

③ 광의설 : 특정 자연인(ex 특정펀드매니저), 특정 조직(ex 특정자산운용), 특정 집단(ex 계쟁 주식을 보유한 자산운용사 등 기관투자자)

④ 최광의설 : 특정 자연인(ex 특정펀드매니저), 특정 조직(ex 특정자산운용), 특정 집단(ex 계쟁 주식을 보유한 자산운용사 등 기관투자자), 불특정 다수인(ex 계쟁 주식을 보유한 모든 주주)

 

⑵ 소결

 

광의설이 타당하다고 생각된다. 이유는 아래와 같다.

 

㈎ 고의의 일반론에 따라 수범자의 주관적 인식 및 예견 대상은 객관적 구성요건요소인 ‘타인의 미공개중요정보 이용거래행위’이다.

㈏ 비제한설의 입장에서 타인은 본인 이외의 다른 사람으로 해석된다.

㈐ 다만 이용대상이 ‘미공개’ 중요정보이고 내부자거래를 규제하는 취지에 관하여 대법원과 헌법재판소는 정보제공의 평등성과 공정성 가치의 훼손으로 보고 있으므로, 최광의설은 위와 같은 규제취지에 부합하지 않는다.

㈑ 따라서 위와 같은 문언 및 입법 취지 등 기본 해석요소에 입각하여 보면 광의설이 가장 자연스러운 해석이라고 생각된다.

㈒ 한편 협의설과 같이 정보이용자의 범위를 특정 조직까지 인식 또는 예견하였어야 한다고 보는 것은 처벌범위를 위와 같은 일반적인 해석범위보다 좁히는 것에 해당한다.

그런데 그와 같이 보아야 할 합리적인 근거를 찾기 어렵다.

① 본건과 같이 증권발행회사의 IR팀이 애널리스트를 통하여 정보전달행위를 하는 경우 협의설에 따르면 해당 애널리스트를 통하여 특정 자산운용사에 전달될 것을 인식 또는 예견하였어야 수범자를 처벌할 수 있게 된다.

② 그러나 실무상 IR팀이 정보전달행위를 하는 경우 애널리스트 등 직접 전달상대방을 통하여 애널리스트 등과 경제적 이해관계를 맺고 있는 특정 집단인 기관투자자들에게 전달될 것을 인식 또는 예견하는 경우가 대부분일 것이다.

이와 달리 기관투자자들 중 특정 자산운용사에 전달되어 이용될 가능성까지 인식 또는 예견하였어야 내부자거래에 해당한다고 보는 해석은 증권거래의 특성 및 정보이용실태에 부합하지 않은 접근일 뿐 아니라, 앞서 본 대법원과 헌법재판소가 내부자거회사관계자가 제1차 정보수령자에게 직접 정보를 제공하면서 제1차 정보수령자가 이를 이용하지 않고 다시 특정인 또는 누군가에게 전달할 것을 예견하였고 제2차 정보수령자가 이용행위를 한 경우, 법규정상 이용하게 하는 행위의 대상으로서의 ‘타인’은 정보제공자로부터 직접 정보를 수령한 자로 한정하고 있지 않으며 이용하게 하는 행위로서의 가벌성도 충분하기 때문에 규제대상이 된다고 보는 것이 타당하다.